新易盛(300502):弹性较强 目前估值合理

类别:创业板 机构:华菁证券有限公司 研究员:赵冰 日期:2020-08-05

凭借与中兴的密切关系,极有可能在5G 浪潮中乘风破浪。

    在数据通信400G 光模块领域属于新入者,地位有待稳固。

    首次覆盖,给予“持有”评级,目标价为人民币83.04 元。

    新易盛是领先的光模块解决方案与服务提供商,专注于研发、生产及销售高性能光模块和光器件,产品广泛应用于数据中心、电讯网络、安全监控等行业。新易盛主营三类产品,包括点对点光模块、PON 光模块及组件等,分别占2019 年总营收94.5%、3.7%及1.8%。

    凭借与中兴的密切关系,极有可能在5G 浪潮中乘风破浪。传输业务方面,我们预计25G 前传光模块2020 年/2021 年/2022 年中国的市场规模为人民币25 亿元/人民币33 亿元/人民币40亿元,基于以下三方面考虑:1) 我们估计2020 年/2021 年/2022 年中国5G 基站库存积压增量达到100 万/150 万/200 万个 ,我们估算未来三年前传光模块需求为1,000 万/ 1,500 万及2,000 万只;3) 由于技术逐渐成熟,我们预计平均售价将从2019 年的39 美元/件逐年下降10%。至于50G/100G 回传光模块,同样基于5G 基站需求及平均售价按2019 年267 美元/只的水平逐年下降10%测算,我们预计中国市场规模在2020-2022 年期间可达人民币4.78 亿元/人民币5.69 亿元/人民币6.45 亿元。

    新易盛的财报显示,公司第一大客户中兴贡献其2019 年总营收的35.8%。基于对中兴的分析,我们预计中兴将受益于5G 基站的加速建设及美国对华为不断升级的限制措施。因此,我们认为新易盛可借助其与中兴的密切关系来进一步提升其在5G 光模块市场中的份额。然而,我们预期2020 年第三季度的需求或较疲软,基于以下理由:1) 电信运营商担忧新冠肺炎持续造成影响,在二季度积极增加库存,或已透支三季度的需求;2) 美国对华为的禁令导致电信运营商整体放慢5G 基建步伐。我们认为以上两项或会影响光模块近期的需求。

    在数据通信400G 光模块领域属于新来者,短期内或面临产能不足。新易盛是国内少数能够批量交付100G 及400G 光模块的企业,未来有望受益于数据通讯持续向400G 光模块的升级。

    根据新浪财经的报道,新易盛在今年五月的置换募投项目基本按计划进行,同时公司近期在《申请向特定对象发行股票的审核问询函的回复》中表示,募投项目预计产能达产后将达285万只,其中35 万只为400G 数通光模块。然而由于公司是该领域的新入者,同时该募投项目需要24 个月才能完工,我们认为公司未来的市场份额仍存在不确定因素。

    首次覆盖,给予“持有”评级,目标价为人民币83.04 元。考虑到5G 电信光模块市场机会有限以及新易盛目前的估值水平,尽管看好数据通信光模块,但我们暂且给予“持有”评级。新易盛的历史12 个月动态市盈率在22.2 倍至65.1 倍之间(均值为0.0 倍),其传统同业公司的股价对应1.5 倍的2021 年市盈率倍数。该公司目前的股价对应2.4 倍的2021 年市盈率倍数。我们采用47 倍的2021 年市盈率倍数计算我们的目标价,结果较同业公司均值溢价50%,原因包括:1) 与电信设备领域的龙头企业中兴的联系紧密,将让新易盛能够在现有5G光模块市场中占据更大份额;以及 2) 400G 光模块潜在产能将大幅提高营收。我们认为当前估值合理。

    主要风险:400G 光模块的采用速度不及预期,5G 建设速度不及预期,中美贸易战。