绝味食品(603517)深度报告:稳扎稳打 步步为营

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:董思远/张伟欣/赵海燕/徐爽 日期:2020-08-05

  绝味食品是如何成长为休闲卤味龙头?

      绝味食品是全国领先的休闲卤味企业,市占率第一,2019 年实现收入51.7 亿元,归属于母公司净利润8.0 亿元,2014~2019 年收入/利润CAGR 分别为14.5%/27.7%,2019 年底公司门店数量10954 家,公司迈入后万店时代,2015~2019 年门店数量/单店营收CAGR 分别为11.2%/3.8%,过去几年业绩稳健增长。公司成长经历过三个阶段:1)2008-2010 年:生产布局,加盟体系建设期;2)2011-2014 年:开店加速,区域扩张期;3)2015 年之后:惯性成长、盈利兑现,产业延伸发展期。

    为什么休闲卤味行业是优质赛道?

      休闲卤味行业2019 年行业零售额达到约1100 亿元,2013-2019 年复合增速达到20%左右,行业景气度高,且品类丰富以及消费场景多元化推动行业发展。同时休闲卤味行业和连锁门店模式为主的其他上市公司相比,具有较好的成长性和盈利性,我们认为主要是以下几个特征决定的:1)大行业小公司,品牌化空间大;2)高回报,低投资门槛,加盟商积极性高;3)标准化产品,较高的客单价,门店经营效率高;4)短保属性构筑行业供应链壁垒。

    绝味的核心竞争优势是什么?

      我们认为绝味之所以可以成为休闲卤味行业的龙头企业,其核心竞争优势可以概括为:

      1)规模优势,规模优势体现为采购环节以及生产环节的成本优势,以及较高门店密度带来的费用规模优势的体现,销售环节的规模优势则体现在规模越大,代表对品牌认知的消费者更多,带来对消费者的定价权;2)供应链管理效率,绝味的高ROE 水平,尤其是高周转,离不开公司优秀的供应链管理能力,从采购环节(高存货周转率)、生产环节(高固定资产周转率),以及下游销售环节(低物流费用率以及低销售人员管理成本),都体现了公司优秀的供应链管理能力;3)稳定的加盟体系,一方面来自于稳定的加盟体系盈利,另外一方面加盟商分级带店、多级加盟商委员会自治体系充分激发加盟商经营积极性;4)员工充分的激励,以及完善的人才培养体系。

    绝味未来的成长空间?

      绝味长期成长逻辑清晰,成长驱动三因素:1)主业稳健,随着其他区域卤味消费习惯逐步成熟,对标成熟区域开店密度,开店空间仍存;2)公司推出“鲜小签”冷串串品牌,虽然目前尚在起步阶段,但依然是公司积极进行新品类尝试的信号,平台型零售模式复制可期,打开公司第二成长曲线;3)构建“美食生态圈”,未来有望成为公司第三成长曲线。我们预计公司2020/2021/2022 年EPS 分别为1.48/1.90/2.28 元,对应PE 分别为59/46/38 倍,给予“买入”评级。

      风险提示

      1. 需求不达预期,开店进度不达预期;

      2. 成本大幅度波动等。