8月信用市场月报：经营改善利好3Y信用利差压缩

平安观点：

    事件回顾： 两单新增违约全是民企，其中泰禾违约影响较大；国资委三次站台下辖国企，强化了国企债券的刚兑信仰，但要注意被站台国企的地位以及国资委的救助能力。

    7 月新增违约主体是华讯科技和泰禾集团，这两家企业都是民企，其中华讯科技在19年已经出现过场外兑付。而市场对泰禾经营困难早已知晓，但债券隐含评级大幅下调显示违约仍超预期。与民企持续违约的境况不同，7 月份中央国资委设立了专门用于防范央企债券违约的信用保障基金，海淀国资委和河北国资委分别对其100%控股但经营困难的大型国企海国鑫泰和冀中能源给予了明确支持，强化了国企债券的刚兑信仰。但是不同国企所受到的政府支持差别较大，一方面要从国企的地位分析国资委的救助意愿，另一方面要从区域经济债务以及下辖国企整体质量来分析国资委的救助能力。

    市场回顾：发行净融明显收缩，二级信用利差被动压缩。7 月一级市场信用债发行量、净融资额显著收缩，结构上看，7 月份1 年以下发行占比大幅上行，广义民企净融资明显转负，AA 及以下城投债占比略下降。总量收缩，期限缩短，民企净融转负主要是因为债市走熊、疫情防控债绿色通道边际收紧以及新发债基限制投资低于AAA 的债券等。

    二级市场无风险收益率平坦化大幅上行，但信用债流动性较差，表现相对滞后，使得收益率上行较少，信用利差被动压缩，1Y 压缩最多。

    8 月市场展望：违约风险稳中略升，信用利差1Y 或上升，3Y 或略降。二季度GDP 和7 月PMI 数据等显示经济恢复好于预期，但中央已经逐步退出救急式的刺激政策。下半年企业盈利会继续改善但环比增幅放缓，融资政策从救急式宽松转为平稳，广义民企债券偿还压力略有上升，因此整体看违约风险可能会稳中有升。经济继续复苏叠加货币政策边际收紧，信用债表现可能仍会优于利率债。对信用资质较敏感对流动性敏感性不高的3YAA 信用利差压缩的概率较大，而1Y 品种的信用利差分位数已经接近0%，受到流动性影响更大，后续走阔的概率较大。

    8 月投资策略：首重品种溢价，其次适度在产业国企下沉。在货币政策边际收紧以及收益率分位数较低的背景下我们更倾向于短久期吃票息。票息来源仍然首重私募、担保、回售等品种溢价，评级下沉可更加关注区域风险不重且“根正苗红”的龙头产业国企。

    风险提示：民企违约风险上升；货币政策收紧：经济超预期回暖导致融资需求上升。