医药生物行业深度报告：新疫苗、新接种率、新时代-新冠引领上呼吸道感染相关疫苗长周期提升起点

　　投资要点：

    中国目前有12 个新冠疫苗进入临床试验阶段，灭活疫苗有望率先走出：中国生物武汉生物制品研究所的灭活疫苗在阿联酋开展；科兴的灭活疫苗已于7 月底在巴西启动。海外目前核酸疫苗进展最快：

    　　美国Moderna 的新冠mRNA 疫苗为全球首个进入临床试验的疫苗，7 月27 日开启临床试验3 期；辉瑞、BioNTech 和复星医药的新冠mRNA 疫苗已经公布临床1 期试验，目前在德国进行临床2 期试验。

    　　从临床试验数据看mRNA 疫苗中和抗体滴度高，海外看好mRNA疫苗首个获批上市。在有效性方面，mRNA 疫苗中和抗体滴度是康复患者血清的几倍：mRNA-1273 在100 μg 剂量，平均中和抗体滴度是康复患者血清的4.1 倍；BNT162b1 在地中高剂量的平均中和抗体滴度比康复患者血清高1.8-2.8 倍。腺病毒载体疫苗方面存在预存免疫的问题，牛津大学的新冠疫苗产生的中和抗体滴度（218）优于康希诺（最高34）。

    新冠疫苗商业化带动疫苗产业链的需求激增。疫苗的生产包括培养、浓缩、灭活、纯化等步骤，其产业链主要涉及上游原材料佐剂、辅料、灭活剂和包装所需的玻璃瓶、预充针；中游生产过程需要生物离心机、生物反应器和生产线；下游需要冷链运输到终端。因此疫苗产业链主要是生产线的构建、生产流程中需要用到辅料和佐剂、储存疫苗需要用到玻璃瓶和预充针，相关公司在疫苗研发进行临床试验过程中业绩小范围提振，随着疫苗进入商业化的阶段产业链的供给量将进一步提升。

    新冠疫苗商业化带来千亿元市场规模收入。在国内方面，按照我国14 亿人口测算，疫苗首先需要保证三类人群的接种[高危人群（医务人员、疫情发生区）；2.老年人；3.儿童 ，占比在25%，至少3.5亿支新冠疫苗的需求量。类比甲流H1N1 流感疫苗的接种，预计第一年上市是政府集中采购推进的模式，假设新冠疫苗政府采购的价格在50 元，新冠疫苗的市场规模在175 亿元。由于新冠疫情仍在持续蔓延，预计新冠流行至少持续2-3 年，未来疫苗每年需要接种，第二-三年将有望恢复市场化定价的模式，类比流感疫苗的价格在80-110 元，新冠疫苗的市场规模在280-1232 亿元；假设最悲观的情况是按照一类苗，利润在5-30 元/剂，预计新冠疫苗的利润在18-336 亿元。在海外出口方面，按照辉瑞目前定价在发达国家美国是最低的价格每剂疫苗19.5 美元，其他发达国家欧洲、日本价格高于美国，假设为25 美元；发展中国家像非洲无法支付高价会以较低的价格供应，假设为15 美元。从时间维度看19.5 美元的售价主要是第一到二年新冠大流行阶段，后面疫情持续量产回归正常价格将回归正常定价，预计第三年2022 年价格将回归到正常定价。按照接种率20%测算预计2020-2021 年疫苗市场规模在210 亿美元，假设海外40%的疫苗需要进口，预计2020-2021 年我国新冠疫苗的出口收入在84 亿美元。2022 年后新冠疫苗的价格回归正常水平，预计发达国家的价格在30 美元，发展中国家的价格在20 美元，按照接种率20%测算预计2022 年后疫苗市场规模在277 亿美元，假设海外40%的疫苗需要进口，预计2022 年后我国新冠疫苗的出口收入在111 亿美元。

    2020 年为我国上呼吸相关疫苗接种率长周期提升的元年。历史上我国流感和肺炎疫苗接种率远低于美国，我国全人群中该疫苗接种率在5%~30%，对应美国的接种率在35%~45%。在肺炎疫苗方面，2016 年美国全人群肺炎疫苗接种率为24%，65 岁以上老年人肺炎疫苗接种率为66.9%，儿童肺炎疫苗接种率为85.8%。2009 年甲流爆发后接种率提高，相关研究显示中国H1N1 流感疫苗接种率达37.3%。美国三价流感疫苗的接种与往年结节性流感疫苗接种率持平，约41.2%；单价H1N1 疫苗的接种率为27%；两者总计接种率为47.8%，高于以往水平。三季度为流感疫苗和肺炎疫苗接种季，预计2020 年三季度上呼吸道感染相关的疫苗接种率将提高。

    行业评级及投资策略：目前全球已经有6 款新冠疫苗进入临床试验3期，预计最快2020 年底有望获批上市，即将开启商业化销售的阶段。

    　　新冠疫苗商业化生产带来疫苗辅料产业链的景气度提升,叠加三季度是流感和肺炎疫苗接种季，我们看好接种率的提升，因此我们下半年全面看好疫苗行业，给予行业推荐评级。

    重点推荐个股：重点推荐新冠疫苗和流感、肺炎疫苗相关的公司：

    　　华兰生物（四价流感疫苗）、沃森生物（13 价肺炎疫苗、新冠mRNA疫苗处于临床试验1 期）、康泰生物（23 价肺炎疫苗、新冠DNA 疫苗与艾棣维新合作）、智飞生物（新冠重组亚蛋白疫苗）、西藏药业（与斯微生物合作研发mRNA 疫苗）；建议关注疫苗辅料产业链：

    　　包装材料（山东药坡）、辅料（威尔药业）、预充针（威高股份）、培养基（双林生物）、冷链运输（九州通）。

    风险提示：新冠疫苗研发失败风险、疫苗产品未来价格及产品海外市场需求不确定性风险、重点公司未来业绩不确定性风险、疫苗商业化进程不及预期、疫苗接种率不及预期。