先达股份(603086)：实施限制性股权激励计划 激发管理团队的积极性

　　投资要点：

    　　实施限制性股权激励计划，激发管理团队的积极性。公司公布股权激励计划，拟授予的限制性股票数量169 万股，授予价格为每股7.91 元，激励对象具体为公司董事和管理人员4 人、核心骨干人员（不包括独立董事、监事）30 人。

    　　此次业绩考核目标 以2019 年营业收入为基准，2020-2022 年营业收入增长率分别不低于5%、15%、30%。公司预计2020 年-2023 年每年需要摊销的费用分别为248.76、618.34、298.51、113.72 万元。我们认为，激励计划将有利于激发管理团队的积极性，提高经营效率。

    　　辽宁先达一期项目暂时停产，二期项目处于建设阶段。截至2019 年12 月31 日，辽宁先达一期3000 吨烯草酮原药、2000 吨烯酰吗啉原药、10000 吨制剂项目已顺利试生产。由于2 月份辽宁先达的爆炸事故，辽宁先达目前处于停产阶段。2019 年底，辽宁先达又启动了二期项目建设，包括5000 吨烯草酮原药、10000 吨硫化碱、9000 吨熔融盐，目前该项目已进入建设阶段，主体已完工。公司预计，一期暂时停产及二期项目建设暂缓对2020 年经营业绩造成一定程度影响。

    　　烯草酮价格下降幅度较大，其余产品价格维持高位。2020 年一季度，公司营收3.68 亿元，同比上升2.10%；归母净利润为0.25 亿元，同比下降38.57%；烯草酮系列、咪草烟系列、异噁草松系列和烯酰吗啉系列平均售价为13.74万元/吨、23.71 万元/吨、9.76 万元/吨和14.63 万元/吨，较去年同期变动-31.37%、18.55%、9.54%和-1.81%。烯草酮产品价格下降幅度较大，主要受市场竞争及供需关系影响。

    　　主营产品产销量稳中有升。2020 年一季度，烯草酮系列、咪草烟系列、异噁草松系列和烯酰吗啉系列折百销量为1002.48 吨、384.45 吨、632.15 吨和267.30 吨，较去年同期上升38.93%、1.55%、-4.86%和14.30%。烯草酮作为公司主打产品之一，扩大产能旨在扩大产品规模优势，增强市场竞争力，提高市场份额。

    　　盈利预测。我们预计2020-2022 年公司的净利润为1.85 亿元、2.40 亿元、3.09 亿元，对应 EPS 分别可达1.18 元、1.53 元和1.97 元，给予2020 年14-18 倍PE，对应合理价值区间为16.52-21.24 元（对应PB 为1.52-1.96倍，参考PB-ROE，我们认为估值处于合理水平），维持优于大市评级。

    　　风险提示。产品价格下跌；项目进展不及预期。