嘉友国际申购建议:中蒙跨境综合物流服务龙头

类别:债券 机构:天风证券股份有限公司 研究员:孙彬彬/肖文劲 日期:2020-08-05

  申购分析:

      1. 嘉友转债发行规模7.2 亿元,债项与主体评级为AA-/AA-级;债券转股价格24.82 元,转股价值111.04 元(截至2020 年8 月3 日);票息为年化利率1.42%,到期补偿利率20%,属于新发行转债低等水平,按6 年期AA-中债企业债到期收益率6.94%的贴现率计算,债底为84.53 元,纯债价值位于中等水平。其他博弈条款均为市场化条款,若全部转股对其总股本的摊薄压力为13.19%,对流通股本的摊薄压力为52.74%,对现有流通股本造成摊薄压力较大。

      2. 公司所处行业为物流(申万三级),从估值角度来看,截止到8 月3 日,公司PE(TTM)为18.79 倍,低于行业平均水平,市值60.50 亿元。

      截止到8 月3 日,公司今年以来正股涨幅约为31.24%,同期行业指数上证16.29%,万得全A 指数上涨15.81%,年化波动率在3.6%左右,股票弹性尚可。目前,公司暂未披露股权质押情况。

      3. 公司为跨境多式联运综合物流服务和供应链贸易服务提供商。作为中蒙跨境物流龙头,公司前身为乌拉特中旗甘其毛都嘉友国际物流有限公司,2018 年成功上市。除了上述两大高权重业务外,公司同样涉及大宗矿产品物流、智能仓储业务。公司通过整合跨境物流各个环节,制定定制化跨境综合物流解决方案。中国、蒙古、中亚及亚洲地区为公司长期开展业务的重点区域。

      4. 公司有如下竞争优势:围绕信息整合优势,以工程项目物流为抓手实现重去重回,打造轻资产运营模式。公司凭借其多年积累的经验、数据,具有部分出境货源,对下游供应商具备较强议价权,实现了运输业务的大比例外包,一方面跳出了自有运力对运输方案的禁锢,另一方面避免了高额的资本开支,奠定了多板块协同发展的轻资产模式。

      公司区域发挥先发优势,对口岸保税库、海关监管场所等关键节点核心资产实现布局,这类资产质量较好,具有周转率高、定价权强、不确定性较低等特点。近期公司2.8 亿元收购铎奕达矿业100%公司在收购铎奕达公司(铎奕达公司拥有970 亩仓储用地)后,在中蒙边境仓储用地面积增加82.65%,达到142.91 万平米,进一步巩固自身中蒙跨境综合物流服务的核心竞争力。

      5. 嘉友转债规模较小,债底保护一般,市场或给予15%左右的溢价,预计上市价格为128 元左右,建议积极参与新债申购。

      风险提示:违约风险、可转债价格波动甚至低于面值的风险、发行可转债到期不能转股的风险、摊薄每股收益和净资产收益率的风险、本次可转债转股的相关风险、信用评级变化的风险、正股波动风险、上市收益溢价低于预期