光迅科技(002281):电信光模块主要厂商 但上行潜力有限

类别:公司 机构:华菁证券有限公司 研究员:赵冰 日期:2020-08-04

  5G 热潮的受益者,但上行潜力或将有限。

      今年上马400G 数据通信光模块可能性较小。

      首次覆盖,给予“持有”评级,目标价为人民币32.41 元。

      光迅科技专注于光通信领域内光电子器件的开发及制造,具备光电器件芯片关键技术和大规模量产能力。公司的三大业务包括传输、接入及数据通讯,其中传输业务贡献2019 年总营收的61%、接入及数据通讯合计贡献37%。

      5G 热潮的受益者,但上行潜力有限。传输业务方面,我们预计25G 前传光模块2020 年/2021 年/2022 年中国的市场规模为人民币25 亿元/人民币33 亿元/人民币40 亿元,基于以下三方面考虑:1) 2020-2022 年中国5G 基站库存积压增量达到100 万/150 万/200万个 ;2) 根据5G 基站的结构 (每个基站需要10 个前传光模块),我们预估未来三年前传光模块需求分别达1,000 万件、1,500 万件及2,000 万件;3) 鉴于技术不断成熟,我们估计平均售价将按2019 年39 美元/件的水平逐年下降10%。50G/100G 回传光模块方面,同样基于5G 基站需求及平均售价按2019 年267 美元/个的水平逐年下降10%测算,我们预计中国市场规模为人民币4.78 亿元/人民币5.69 亿元/人民币6.45 亿元。另外,根据公司年报援引咨询机构Ovum 的数据,光迅科技的传输业务在4Q18-3Q19 期间占全球市场份额8%,考虑到公司在2019 年下半年推出多项新产品,我们认为公司未来有望抢占更多市场份额。然而,我们对于5G 电信光模块市场前景持保守态度,因整体潜在市场 (TAM)相对较小且竞争格局分散,留给各供应商的机会有限。

      今年赶上400G 数据通信光模块快车的几率较小。数据通信方面,据公司管理层称,光迅科技迄今为止交付的主要数据通信产品为40G 和100G 光模块。但由于40G 光模块属于老产品,我们预期未来市场将不断缩减。此外,随着市场逐渐从100G 光模块过渡至400G,我们估计100G 市场未来增长潜力有限。与此同时,当前这一领域已有众多供应商,能分到的羹分量有限。我们认为,400G 光模块将成为数据中心光模块的重要增长点,但光迅科技尚未开始进行大批量生产,近期内或难以在此领域占据稳固地位。

      首次覆盖,给予“持有”评级,目标价为人民币32.41 元。考虑到电信光模块市场机会有限且公司在400G 数据通信光模块市场尚未站稳脚跟,我们对于其前景保持中立态度,首次覆盖给予“持有”评级。光迅科技的历史12 个月动态市盈率在24.1 倍至56.2 倍之间(均值为39.4 倍),而传统同业公司的股价对应平均31.5 倍的2021 年市盈率倍数。该公司目前的股价对应49.7 倍的2021 年市盈率倍数。我们采用45 倍的2021 年市盈率倍数来计算得出目标价,较同业公司均值溢价40%,原因包括:1) 公司在5G 电信光模块领域处于领先地位;以及 2) 具备光电器芯片大规模量产产能。

      主要风险:400G 光模块应用不及预期,5G 建设进度不及预期,中美贸易战。