南山控股(002314)：物流地产翘楚 日新月异南山

　　公司聚焦“地产开发+仓储物流地产”双主业，大股东在深圳赤湾拥有丰厚土储。公司有意将效益不佳的制造业板块剥离，更加聚焦物流地产与房地产开发协同发展。根据我们测算，公司开发业务总可售货值在210 亿元左右，可满足2-3 年的销售需要，未结资源可满足未来3 年平均每年20%以上的结算收入增速。

    　　2019 年实行股权激励计划，已授予激励股份数占总股本0.98%，将为公司推动业务发展提供动能。

    　　公司旗下宝湾物流为物流地产行业资深玩家，将迎来项目收获期。国内仓储供地下降、存量高标仓供应短缺，与电商渗透率继续提升带来的仓储需求增长之间的矛盾将继续存在，物流地产行业成为存量地产领域的明星赛道。宝湾物流作为国内最早做高标仓的物流园区品牌，在选址、拿地、设计建造、运营管理、企业资源等方面具备领先优势。截至2019 年末，公司在营仓储面积340 万方，在建拟建面积超300 万方，相当于未来2-3 年再造一个宝湾物流，扩张明显提速。我们认为，与可比公司宇培相比，物流地产资产存在低估。

    　　REITs 新政和资本对物流地产的重估将带来市场对公司业务发展和资产价值的重新审视。今年出台的REITs 新政重点支持仓储物流项目，也为公司打造资本闭环、利用外界资本实现业务滚动快速发展提供可能，公司无论是资产还是全链条资管能力均将得到重估，未来发展更具想象空间。

    　　首次覆盖给予买入评级，目标价6.33 元。预计2020-2022 年EPS为0.19/0.24/0.31 元，未来三年业绩复合增速27.4%。根据分部估值法，我们认为公司合理市值对应目标价为6.33 元，对应2020年PE 为33 倍。

    　　风险提示。疫情可能反复带来出租率下滑和新物流园开业不及预期；地产开发业务体量较小带来的结算业绩波动可能较大。