中微公司(688012)：国内半导刻蚀巨头 迈内生&外延平台化

观点一、刻蚀技术水平已比肩国际，迈入薄膜沉积、量测平台化发展做大做强：

    中微公司CCP电容式刻蚀机已达到国际最先进技术水平7nm/5nm，在存储器中64层3D NAND已经实现量产，128层3D NAND稳步推进引领国内大规模进口替代，ICP电感式突破至1Xnm，未来有望导入产线加大应用；同时，公司开启平台化发展，参股沈阳拓荆（国内PECVD、ALD龙头）、Solayer（镀膜设备）并拟参股上海睿励（国内厚膜量测设备领先者），扩大业务领域，满足国内对薄膜设备、量测设备的等巨大需求，顺势做大做强。

    观点二、高性价比叠加服务优势，为客户降本增效，实现由下至上的进口替代：

    公司刻蚀机不仅技术水平达标、工艺通过验证，而是持续以创新设计、高性价比为客户降本增效；例如：公司双反应炉的产品相较于竞争对手可降低30%至50%的生产成本和占地面积；根据公司未来3至5年的技术升级和外延扩张规划，公司除了线宽升级，也将持续以降本增效为核心，为国内客户创造进口替代的附加价值

    观点三、进入先进制程赛道加厚壁垒，同步台积电技术升级，打开长期市场空间：

    公司CCP刻蚀7nm/5nm均在台积电部分工艺量产，3nm同步验证中；公司紧跟先进制程验证，将有利于在相对成熟的制程节点验证；因此，在国内其他14nm及以上Fab的工艺验证时达到高效率。此外，公司进入先进制程将打开长期市场空间，加厚竞争护城河；例如：逻辑、存储芯片追寻先进制程，平均每代刻蚀价值提升30%；逻辑芯片从28nm至7nm的Fab厂，技术工艺复杂化和线宽升级，使得每万片晶圆产能所需刻蚀设备从50台增加至近140台；未来，刻蚀机价值量将持续同步5nm/3nm制程升级。

    观点四、工艺通过验证，推动市占率爬升，显著受益于国内Fab未来5年设备密集拉动期：

    2019至2020Q1，中微公司在国内重点客户的刻蚀机采购占比，同步工艺验证通过比例一路爬升，按招标阶段市占率分别为15%、19%至27%；根据DIGITIMES采访讯息，中微公司创始人尹志尧预计，未来在Fab厂刻蚀设备的国产率将达50%；中微公司尚有极大增长空间。根据国内Fab已公布的投资金额测算，刻蚀机在国内Fab的扩产市场：逻辑芯片为290亿元；功率器件和特殊芯片为140亿元，存储芯片为690亿元。

    盈利预测及估值：

    综合考虑中微公司在行业技术水平、产品性价比、长期增量市场空间等各方面皆具备领先优势；我们维持盈利预测：2020-2022年公司营业收入为24.19亿元/32.98亿元/44.60亿元，归母净利润2.87亿元/3.98亿元/5.44亿元；维持“买入”评级。

    风险提示：半导体市场需求不如预期、半导体产能扩张大幅低于预期的风险、行业竞争加剧的风险、LED市场需求不如预期、系统性风险。