中国瓶装水行业深度报告:涓涓淼淼 瓶载乾坤

类别:行业 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:吕昌 日期:2020-08-01

  本期投资提示:

      小瓶装,大赛道。瓶装水种类主要有纯净水、天然水与天然矿泉水。纯净水主要出自城市公共供水系统,处理后不含矿物质;天然水直接取自优质自然水源,处理后仍含有一定矿物质;矿泉水的矿物质含量达到国家标准,是三种水里最高端的品种。2019 年瓶装水行业终端零售规模为2000 亿,是软饮料板块中最大的细分赛道,并依旧保持近双位数增长。从历史复盘来看,瓶装水行业由早年的销量驱动演变为量价齐升的态势,并且有望延续。

      量:健康偏好+供给创造需求。中国人均瓶装水消费量远低于西方发达国家,持平日本,但这并不代表中国瓶装水的消费量已见顶。从整体软饮维度看,中国远低于日本与其他发达国家,人均软饮消费量存在较大提升空间。从趋势看,过去瓶装水是驱动中国人均软饮消费量的主要推力,随着健康意识与锻炼习惯与日俱增,瓶装水与无糖软饮将获得消费偏好,预计未来瓶装水依旧是提升人均软饮消费量的驱动力之一。另一方面,消费场景与人群的开发属于供给创造需求。瓶装水企业通过大规格产品开发家庭消费场景,培育消费者使用瓶装水烹饪与泡茶的习惯,替代部分自来水的使用。同时,针对老人、婴幼儿等特殊人群开发功能水。因此,中国人均瓶装水的消费量远未见顶,并有望在短期内超越日本。

      价:2 元水持续渗透取代1 元水。目前均价较低的纯净水销量占比约60%,从上线与下线市场两个维度看,存在替代的空间。在上线市场,2 元水的农夫山泉与怡宝在终端的毛利与毛利率均高于1 元水的娃哈哈,因此2 元水的终端推力更强。在下线市场,随着农夫山泉与怡宝的逐步下沉,将替代部分1 元水的份额。预计2 元水继续渗透,行业均价有望提升。

      市场份额将进一步向头部集中。从美国与日本来看,两者的格局演变规律大相径庭。日本瓶装水行业集中度稳步上升,而美国不断被稀释。这主因美国瓶装水渠道依靠商超与超市这类现代流通,而零售行业格局也以沃尔玛等传统零售巨头为主,依靠庞大的实体店网络实现渠道扁平化,从而以低价的自有品牌冲击瓶装水头部企业。然而,中国瓶装水的渠道主要以社区街道店等传统流通为主,其次才是超市、商超,而零售行业的龙头位置被电商平台占据。因此,我们认为自有品牌的模式在中国难有作为,市场份额仍具有集中的空间。

      传统瓶装水企业VS 跨界龙头企业。传统瓶装水企业主要有农夫山泉、华润怡宝、景田食品、康师傅、娃哈哈、西藏水资源。从价格带来看,目前1 元水以康师傅与娃哈哈的纯净水为主;2 元水以农夫山泉天然水及怡宝纯净水为代表;3 元水由景田食品百岁山的矿泉水占据。

      多数企业已布局多个价格带,产品与品牌矩阵得到完善。此外,乳制品龙头企业伊利布局矿泉水,有望利用自有的营销网络实现协同效应最大化。

      如何做好水生意?营销,渠道与水源缺一不可。瓶装水同质化问题严重,需通过营销不断占领消费者心智,利用渠道密集度提升产品可见度。营销方面,成功的瓶装水企业营销具备长周期、高曝光、强标记的特点,利用品牌故事抢占消费者心智。中长期看,随着农夫山泉与华润怡宝的渠道下沉,而康师傅、娃哈哈昔日龙头布局中高端重返上线市场,预计行业广告促销力度的优化空间有限。渠道方面,需要广度、深度、密度三维度一体化发展。

      中国瓶装水主要依靠传统流通,因此需加强终端密度或将竞争对手挤出终端门店。最后,水源之于瓶装水犹如奶源之于乳制品,自然资源的政策只会愈发趋严,因此水源的获取具有先入为主优势。即使目前取水政策未形成明显壁垒,但优质且广泛的水源布局是营销的卖点与素材,同时也可节省成本占比较高的运输物流费用,保障企业长期盈利能力。

      投资建议:建议关注农夫山泉。非纯净水品牌的水源布局中,农夫山泉水源的地理分布均衡,其余企业仅布局个别水源。农夫山泉卡位2 元价格带,且是天然水的代表,无论从价格还是品种升级路径,均是首选。叠加营销能力和渠道利润,看好公司市场份额稳步提升。

      风险提示:食品安全问题,水源污染