玻尿酸行业深度报告：玻尿酸产业链高景气 终端市场潜力巨大

　　本期投资提示：

    国内生物发酵提取玻尿酸技术成熟，终端市场需求旺盛。1）玻尿酸原料的发现始于海外，后来中国凌沛学及其团队破解生物发酵提取玻尿酸，降低提取成本，实现玻尿酸的规模化生产。伴随技术的不断成熟，玻尿酸生产和供应效率持续提升，给予需求端成长的核心动力。2）终端产品应用范围逐渐扩大，从医药到化妆品和食品，再到口腔护理、肿瘤治疗等新领域，终端市场潜力不断被挖掘，行业红利期逐渐延长。

    原料端：玻尿酸原料市场高景气，食品级、化妆品级、医药级产能和销量迅速增长。1）产能：全球玻尿酸原料生产销售80%以上来自中国，目前原料龙头华熙生物以及销量排名第二的焦点生物产能均为420 吨，且两家均有继续扩产的计划，未来市场整体产能有望大幅提升。2）销量：2018 年全球玻尿酸原料销量为500 吨，14-18 年整体销量复合增长率为22.8%，其中食品级、化妆品级、医药级原料销量复合增长率分别为29.4%、18.0%、22.1%，呈现较快增长的趋势。①食品级原料容量目前以海外市场为主，主要由于相关保健食品在海外市场较为普遍；②化妆品级玻尿酸作为化妆品中较为基础的成分，需求范围不断扩大；③医药级玻尿酸中，用于医美的玻尿酸原料呈现高速成长的趋势。

    产品端：玻尿酸终端产品用途广泛，主要看好化妆品和医美产品。1）玻尿酸相关终端产品可按原料级别分别用于食品、化妆品、医药（药+医美产品）。其中食品终端市场主要在海外；化妆品端和医美端，国内增速快于海外。2）化妆品方面，目前有80%以上护肤品添加玻尿酸，且玻尿酸为天猫护肤品类中提及率最高的成分，应用广泛。另外，伴随“成分党”的崛起，安全有效的玻尿酸更是受到消费者的普遍认可。3）医美方面，中国目前医美市场渗透率较低，且针剂类医美市场占比逐渐提升，而玻尿酸为主要的针剂类产品，14-18 年终端产品规模复合增速达32.2%，因此玻尿酸类医美产品也有很大提升空间。

    中国药妆市场崛起，代表品牌快速成长。1）敏感肌、“成分党”带动中国药妆市场崛起。

    　　由于药妆成分主打安全+有效，因此深受敏感肌和“成分党”的认可。“药妆概念”在法律层面被禁止后，敏感肌、医美、械字号等相关名称热度迅速攀升，引领市场越来越细分化，带动药妆市场规模日益壮大。2）代表品牌薇诺娜、玉泽、颐莲、润百颜均在20 年以来获得高速成长。依据淘数据显示，2020 年上半年薇诺娜、玉泽、颐莲、润百颜线上天猫淘宝销售额同比增长约76%、6 倍、1 倍、2 倍，彰显药妆市场景气度高于整体中国化妆品市场。

    投资建议及相关标的：我们认为伴随中国化妆品市场的快速成长，以及其中药妆市场的崛起，成分和科技护肤是消费者购买化妆品的重要关注点，加上医美市场的渗透率不断提升，玻尿酸原料端和终端需求市场处于高速成长的赛道。相关标的：玻尿酸全产业链覆盖的华熙生物、鲁商发展；重点布局医美的昊海生科（A+H）、爱美客（A 股拟上市公司）；药妆市场领导者贝泰妮（A 股拟上市公司）等。

    风险提示：原料产能持续扩张引起价格战；医美行业的持续整顿；新成分的替代