健康元(600380)：布地奈德获批 呼吸攻克战略要地

　　重磅产品获批，呼吸再下一城

    　　公司2020 年7 月23 日发布公告，布地奈德混悬液获批上市，呼吸板块拿下战略性一局。我们认为公司未来受益于：1）呼吸制剂渗透率的提升（GOLD/CPH 调查显示19 年我国哮喘患者~4570 万，COPD~1 亿人，诊疗率为个位数水平）；2）进口替代（PDB 数据显示19 年外资销售额占比超90%）；3）管线产品获批上市（20-22 年有望上市十余个品种），公司呼吸管线价值有望快速体现，跻身一线公司行列。2020 年公司将迎来戴维斯双击（丽珠业绩提速+原料药涨价+布地奈德获批），我们维持公司20-22年 EPS 为0.57/0.66/0.88 元，维持目标价22.22-24.60 元，维持买入评级。

    　　布地奈德混悬液：重磅现金流品种

    　　布地奈德混悬液为吸入制剂中的第一大单品，2001 年由AZ 推入中国市场，2019 年样本医院销售额达56 亿元（IQVIA 数据）。截至2020 年7 月23日，正大天晴与健康元仿制药产品获批上市，长风药业与四川普瑞特申报生产。我们认为布地奈德未来大概率将纳入集采，考虑到以下假设：1）纳入第四批集采并于2022 年执行；2）平均价格降幅为60%-70%；3）公司获取全国35%份额（2022 年三家竞争）；4）集采后净利率达40%（高毛利产品，集采降低销售费用），则2022 年布地奈德将为公司贡献5.0-6.5亿净利润（vs 2019 年归母净利润8.9 亿），后续仍将不断贡献现金流。

    　　呼吸管线，强势来袭

    　　公司拥有丰富且深厚的呼吸管线，其中不乏颇具看点的独家品种，打造呼吸全家桶的同时，降低集采可能造成的收入波动：1）我们预计复方异丙托溴铵与左沙20 年有望实现1.5-2 亿元销售；2）布地奈德混悬液获批上市，贡献业绩弹性；3）妥布霉素（吸入型抗生素，独家产品）处于三期临床阶段，有望于21 年获批上市。公司未来每年将有3-5 个新品种上市，我们预计2025 年呼吸板块销售额将突破50 亿元，贡献12 亿以上利润（高壁垒领域，净利率预计超25%），有望再造一个健康元。

    　　呼吸为矛，丽珠为盾，呼吸龙头，攻守兼备

    　　2020 年公司基本盘表现亮眼：1）1H20 丽珠集团归母净利润预计同比增长30%-40%，考虑到下半年试剂盒仍有增量、艾普针剂入院提速、原料药利润高速增长，丽珠全年有望冲击30%的利润增速；2）7ACA 自3M20 以来价格维持高位（1-2M20 价格~350 元/kg，3-6M20 价格~450 元/kg，vs1-6M19 价格430-440 元/kg），考虑到全球疫情尚未得到有效控制，我们预计高价有望维持较长时间（7-12M19 价格走低，均价385 元/kg），全年利润增幅可期；3）美罗培南制剂与保健品逐季恢复。公司基本盘表现稳健，呼吸产品落地将逐步打开上升空间。

    　　风险提示：产品研发进展不及预期、核心产品降价超预期的风险。