同庆楼(605108)：门店扩张+宴会服务 助力老字号餐饮品牌焕发新活力

　　A 股老字号餐饮连锁标的，上市助力门店扩张。1）“同庆楼”品牌创立于二十世纪初，为中华老字号餐饮品牌，经营多种菜系，定位大众聚餐+宴会服务，客单价110-130 元。公司自创立以来均为直营模式，目前共拥有57 家门店，分布在安徽、江苏、北京，主要集中于合肥（27 家）、无锡（10 家）。2）公司实际控制人沈基水及其配偶吕月珍共持股61.69%，为民营企业，股权较为集中。3）公司2019 年实现营收14.6 亿元/-1.7%（2014-19 年CAGR 6.5%），2018-19 年整体营收增速有所放缓，或系近年公司战略调整期使得2017 年后陆续关闭快餐门店所致。

    　　公司2019 年实现归母净利润1.98 亿元（2014-19 年CAGR 22.4%），或系新店爬坡成熟+费用控制+政府补助所致。考虑到公司2019 年新开店6 家，且新店爬坡期需要1-2 年，新开门店业绩或有望于2020-2021 年释放。

    　　大众餐饮发展空间广阔，宴会服务赋予经营亮点。1）大众消费符合餐饮业需求趋势，公司发展空间广阔。餐饮属大消费行业，规模大且需求稳定；2019 年餐饮社零总额达4.67 万亿元，2015-2019 年CAGR 9.7%；同时自“八项规定”以来，餐饮行业逐步由中高端转向大众餐饮。公司定位大众消费，从经营选址、就餐环境、商品采购、产品价格等全方位满足大众需求，符合餐饮行业的发展趋势。2）升级宴会厅+一站式服务，有望驱动公司同店收入增长。①虽然近年我国结婚登记人数逐年递减，但新人对于婚庆服务的支出大幅增长且精细化运营趋势明显，2019 年平均每对新人结婚消费金额为22.3 万元，5 年复合增速达36.6%。在婚庆服务中，新人对婚宴酒席和婚礼策划支出占比达78%。根据我们测算全国婚宴市场规模大约在3000-3400 亿元，且婚宴、婚礼策划利润率分别为50-60%、30-70%，市场规模大且利润率较高。②同庆楼可为新人提供一站式婚宴服务，2019 年宴会相关收入占比约35.9%，为公司利润重要支撑之一。2019 年公司在无锡升级9 家酒店12 个明星宴会厅，为新人提供一站式婚宴服务，彰显对婚宴市场的重视。

    　　此外，公司的宴会厅不限于举办婚宴，升学宴、宝宝宴等宴会需求同样可在公司门店得到满足，涵盖的宴会品类多样且需求较广，有望成为除传统餐饮收入外，驱动公司同店业绩增长的第二推动力。

    　　品牌+运营+供应保障门店可复制性，老字号门店扩张具备良好基础。公司门店全直营模式下，先已打造出较强的区域性品牌影响力、门店运营能力及规模采购优势，使得公司相比普通中餐厅，在新开店的成功率上有望更优。1)品牌：同庆楼为“中华老字号”品牌，全国仅56 家餐饮企业获此殊荣，安徽地区仅8 家，具备一定稀缺性；2）运营：从前厅服务到后堂出品再到内部管理，公司已形成一套成熟的运营模式。目前门店共计57 家，新店多数1 年左右可达到盈亏平衡；丰富的门店管理经验及较强的运营能力，使得公司具备较稳健的复制性；3）供应链：公司设有合肥、无锡两大分拣中心，所有门店原材料由公司集中采购、配送，最大化规模优势并保证食材质量。本次募资金，公司拟以1.73 亿购置初加工生产线、保鲜生产线等设备60 台，整合原有分拣配送中心及中央厨房，为合肥各餐饮门店提供原材料集中采购、加工及统一配送，有望降低合肥地区门店的成本和费用，进一步扩大规模效应及门店盈利能力。

    　　上市助力门店加速展店，合肥门店加密+省外门店扩张推动企业发展。1）安徽省内：公司在合肥地区的规模化效应已现，至2016 年面积2000 平米以上门店均已实现盈利。本次IPO 募资下，公司计划在合肥再新增6 家门店，省内利润有望继续增厚。2）安徽省外：公司省外收入占比逐年提升，2019 年安徽省外收入占比提升至43.71%。本次IPO 募资下，公司还计划在常州和南京分别再开6 家和3家门店。2019 年无锡和常州门店净利率4.97%，较合肥（15.92%）、南京（15.36%）相比仍有较大差距。考虑到省外扩张仍处门店和口碑培育期，省外重点城市加密下或有望一定程度带来更好规模效应。3）新业态：公司与大渝火锅合作，在旗下门店尝试火锅业态；利用现有门店及供应链优势，公司未来或继续联手大渝，在更多门店中引入火锅业态，拓宽门店收入来源。

    　　投资建议：短期疫情影响逐步修复，中长期看公司展店+供应链+宴会服务发展。1）短期：1 月下旬至3 月中旬门店疫情影响停业，使得Q1 营收YoY-53.6%。

    　　随着国内疫情控制，根据招股书，4 月公司收入已恢复至同期61.59%，Q2-3 经营有望继续修复。2)中长期：考虑到公司计划每年新开3 家以上餐厅（根据招股书），有望推动收入稳健增长，且原材料加工配送基地建成可降低采购成本，提升毛利率，预计2020-2022 年收入12.20/16.46/17.98 亿元，增速-16.6%/+34.9%/+9.2%；2020-2022 年归母净利1.65/2.16/2.56 亿元，增速-16.5%/+31.2%/+18.5%，对应2020-22 年PE 分别为37.4X/28.5X/24.0X，给予公司“买入-A”评级。

    　　风险提示：食品安全风险、市场竞争加剧风险、管理人才不足或流失风险、规模扩张所带来的管理风险、跨区域经营风险、技术流失风险。