顺络电子(002138)：业绩超市场预期 电感等业务迎来顺风前行机遇

　　1H20 业绩超出市场预期

    　　顺络电子公布上半年业绩：1H20 营收14.4 亿元，同比增长18.4%；归母净利润2.42 亿元，同比增长24.1%，优于此前市场预期，主因2Q20 需求旺盛、毛利率提升超市场预期。

    　　对应2Q20 单季度：营收8.4 亿元，同比增长24.7%；净利润1.48亿元，同比增长32.8%，营收及净利润均创下历史单季度新高。

    　　利润率方面：1）1H20 毛利率37.1%，同比提升1.8ppt，其中2Q20毛利率38.3%，同比提升2.7ppt，创下1Q17 以来新高；2）1H20四项费用率16.4%，同比提升0.8ppt，主要是因为去年以来借用财务杠杆扩张，使财务费用率提升0.5ppt 至1.4%。

    　　在1H20 疫情背景下，顺络1-2Q 净利润分别录得12.6%及32.8%成长，我们认为主要得益于：1）需求端：在5G 基站等新基建、5G 终端上量及国产化趋势下，电感等需求持续旺盛；2）生产端：

    　　公司通过积极的防疫管控，节后迅速复工，1Q20 生产端影响仅一周左右，此后产能利用率维持在较高水平，推升获利能力。

    　　展望2H20，我们认为随着5G 基站、终端进一步推进，及汽车电子业务迎来恢复，同时考虑到2H19 的低基数，预计2H20 盈利增速有望进一步上行至62%，维持跑赢行业评级。

    　　发展趋势

    　　景气提升及国产化趋势下，电感业务顺风前行。1）行业景气：上半年5G 基站等新基建需求较为强势，电感业务延续高景气，我们看到顺络订单持续满载，随着5G 手机渗透及新能源车市场回暖，我们乐观看待5G 手机、新能源车带来出货及单机价值的双重成长。2）国产化：在中美贸易摩擦背景下，近年来华为等国产化需求迎来提速，同时顺络去年以来大力扩产，并在01005 等微小化电感取得突破，打破日系龙头垄断，未来有望迎来持续上量。

    　　定增扩产微波器件、汽车电子等，培育新的成长动能。1）近期顺络公布定增预案，除了继续扩产电感外，在微波器件、汽车电子、精细陶瓷等也加大投入，培育新的增长点，其中汽车电子已成为仅次于电感的第二大增量来源，微波器件、精细陶瓷亦前景可期。

    　　2）从定增预案来看，顺络一方面将引入国家级先进制造基金、小米、北汽等战投，另一方面董事长、总经理等核心管理层积极认购，体现了公司的信心，未来国家队基金及战投也有望帮助顺络电子成为电感等相关领域的平台型公司，迎接元器件国产化趋势下的新机遇。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑电感需求提升、国产化及新业务扩产，上调2020/2021e EPS9%/9%至0.72/0.98 元。维持跑赢行业评级，当前对应2020/2021e36.7/26.8x P/E，上调目标价13%至34.0 元，对应2020/2021e47.5/34.6x P/E， 仍有29%上行空间。

    　　风险

    　　电感国产化进程不及预期；新产品放量不及预期。