长海股份(300196)：玻纤一体化小龙头 步入扩张大周期

　　核心观点：

    　　公司在玻纤行业已构筑起强劲竞争力。长海股份一直聚焦主业（玻纤产业链）发展，以玻纤制品为立足点，往上游玻纤纱、下游树脂、玻璃钢、热塑性复合材料拓展。上下游一体化的差异化竞争带来的财务效果显著，一方面相比上游的中国巨石和泰山玻纤，长海股份盈利波动率明显更小，另一方面长海股份的毛利率中枢并不比中国巨石和泰山玻纤低；公司区位优势明显，研发投入领先，技术优势带来生产效率领先；费用管控及资产运营能力处于领先水平。这些竞争优势形成合力使得公司盈利能力（单位玻纤及制品毛利和玻纤及制品毛利率、ROA 和ROIC）长期处于行业领先地位。

    　　周期底部加速扩张，公司正处于新一轮大发展起点。2019 年玻纤行业进入下行周期，2020 年初疫情致行业二次探底，行业底部特征显著；玻纤行业重资产，长海股份加杠杆空间最大；长海受贸易摩擦影响最小，海外需求有拓展空间；2020 年加大产能扩张，公司进入新一轮发展周期。

    　　投资建议：维持“买入”评级。一方面受全球疫情影响，对2020 年玻纤及制品的量和价也带来一定负面影响；另一方面玻纤行业景气底部更夯实，公司在底部加快产能扩张，而且各主要产品成本仍有改进空间，预计2021-2022 年将迎来量价齐升的态势；预计公司2020-2022年EPS 分别为0.73/1.00/1.37 元/股。从公司历史PE、PB 估值来看，目前均处于历史底部区域；而从我们前文分析来看，公司在玻纤行业具备较宽的护城河、盈利能力也处于长期领先地位，而且公司竞争力和盈利能力处于加强态势。综合来看，考虑到玻纤行业处于周期底部、公司未来加速扩张，参考可比公司估值水平以及公司未来的成长性，我们给予公司2021 年20 倍PE，对应合理价值20.0 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。宏观经济下行，疫情继续扩散，玻纤需求不及预期；玻纤行业产能大幅扩张；新产能、新产品进度低于预期。