顾家家居(603816)：三大核心竞争力详解 龙头扬帆再起航

　　核心观点：

    　　三大核心竞争力助力公司成长。（1）营销力：顾家家居营销费用投入较大，通过线上线下进行全媒体营销，近年的营销活动成效显著，“全民顾家日”等营销活动成交额保持高速增长。（2）渠道力：顾家家居在门店数量上远超软体同行，初步实现“1+N+X”布局，内生多维度拓展渠道，夯实竞争力。（3）营运力：顾家家居在行业内率先推行职业经理人管理，2019 年推进内部管理再优化，集中打造供应链能力、零售能力、组织能力。

    　　行业内销依托竣工向好，外销产能布局有望发力。（1）地产需求：中短期竣工拐点叠加基数效应带动家居板块后续景气度向上，软体不受精装房冲击。长期存量房的更新需求逐步增长，软体家具行业仍具有较大市场空间。（2）消费者需求：消费者对于沙发品质和床垫功能的要求逐步提高，更愿意为品质和舒适程度支付溢价从而带动预算提升。

    　　（3）外销需求：海外产能布局未来放量，受反倾销和贸易战关税因素影响，龙头企业集中度趋向提升。

    　　业务前景窥探：功能沙发空间广阔，床垫市场存整合机遇。（1）功能沙发前景广阔：国内功能沙发渗透率低，而功能沙发龙头效应明显，顾家作为行业头部企业受益于行业增长。（2）床垫市场存整合机遇：

    　　床垫生产标准化程度高，而国内床垫市场行业集中度低，顾家作为软体家具入口，推动大家居战略，有望以渠道优势助力份额扩张。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022 年归母净利润分别为13.2、15.5、18.1 亿元，当前股价对应2020 年27.3xPE，综合考虑可比公司估值,公司竞争优势和业绩增长稳健性, 中期竣工景气度有望持续向好，给予20 年28 倍PE 估值，对应合理价值61.04 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。地产交付走弱影响产品销售；反倾销范围扩大，海外产能受影响；并购品牌整合不力；房地产周期导致行业竞争加剧。