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消费

    瓶装水行业系列报告一（行业篇）：乘风破浪的瓶装水高回报：生意模式简单需求刚性，链路短规模强回报高瓶装水是一门高ROE 的生意，经营特点为高毛利、中净利和高周转。

    从供需角度看高盈利来源，①需求侧上水是人体刚性需求同时又能提供健康和便捷的附加功能，产品具备溢价能力；②供给侧上生产工艺简单产业链上下链路短，主要成本来源PET 材料，叠加制造上的强规模效应，生产成本低。综合表现为0.02 元/瓶的水成本终端定价2 元（溢价百倍），可形象类比为下游按消费品定价的矿产企业。

    可集中：低迭代高忠诚饮品，品宣力紧铸护城河①国际经验看，多寡头或一超多强格局普遍存在，消费者可容忍1-3个大品牌的心智占领，横向对比我国集中度仍有提升空间。②分价格结构看，外资偏爱高端自上而下，内资稳坐中端自下而上，2 元市场占比50%以上为消费主流但同时格局也最为固化，高端水和低价水仍存整合空间。③格局集中路径，一方面瓶装水需求简单、产品迭代慢、生命周期长，品牌投入下有利于赢者滚雪球。另一方面不存在较强区域市场隔离条件，瓶装水龙头开发区域市场遭受地方品牌狙击阻力小于啤酒和低温鲜奶。最后在环保的压力下水源的稀缺性凸显，水源网络和优质水点向龙头逐步集中。

    高成长：量价齐升绽芳华，千亿雪坡厚且长

    瓶装水为饮品类第一赛道，15 年超即饮茶成为最大品类，19 年零售终端规模达2 千亿。与其他快消品横向比较看，瓶装水仍拥有近10%的稀缺高增速。展望未来，伴随着水污染趋严、居民肥胖率提高和出行增多，安全便捷无糖的的基础需求将有效驱动瓶装水消费量增长；同时，在收入不断提高下人们对健康、口感、功能的附加属性要求增多，高端矿泉水、气泡水等各式高价新水种快速增长将有效拉动消费价格提升。最后从国际对比来看，合理对标对象为韩国，我国人均消费量还有约有50%提升空间，单价还有约60%提升空间，瓶装水在白水中的渗透率还有50%提升空间，我国瓶装水潜在空间还有2-3 倍。

    投资建议

    推荐“天赋异禀”的瓶装水龙头企业农夫山泉，公司优势尽显最先受益瓶装水消费浪潮。关注兼具品牌和渠道壁垒的乳品龙头伊利股份的瓶装水跨界机会，关注经营阶段性承压但深耕高端矿泉水的优质品牌西藏水资源。

    风险提示

    食品安全问题，原材料价格波动风险，疫情影响超预期