卫星石化(002648)：连云港项目进展顺利 烯烃行业巨头冉冉升起

事件：

    公司于7 月15 日收到《关于核准浙江卫星石化有限公司非公开发行股票的批复》。

    7 月15 日，公司下属子公司庞天（香港）有限公司、庞欣（香港）有限公司、欣仁（香港）有限公司、常秀（香港）有限公司、满秀（香港）有限公司、欣秀（香港）有限公司分别和MISC BERHAD（马来西亚国际船运有限公司）正式签订船舶转让协议书，并由公司与MISC 全资孙公司Portoenereand Lerici（Singapore）Pte. Ltd.签订船舶期租协议。

    根据公司披露的信息：1）六艘船舶总造价为7.17 亿美元，由三星重工和现代重工建造；2）将在2020 年10 月起按照协议的条款陆续交付船舶；3）公司与MISC 全资孙公司签订船舶期租协议，为连云港石化项目及公司贸易业务提供物流运输服务，为经营性租赁，运输服务自2020 年第四季度开始，租期为15 年，租金总额约15 亿美金。租赁到期后，租船人拥有续租选择权。

    点评：

    定增批复，乙烷运输船租赁协议落地，连云港项目稳步推进。

    连云港石化的乙烷裂解制乙烯项目总投资335 亿元，其中一阶段183.6亿元。公司定增30 亿用于连云港石化项目一阶段工程，将有助于缓解公司资金压力。另外，此次公司完成和船东公司6 艘乙烷运输船的协议转让和租赁协议签订，并且根据披露信息，将在2020Q4 开始运输，匹配连云港石化一期的开车时间。定增批复和船舶租赁的落地，将增强市场对公司连云港项目顺利按期运行的信心。

    轻烃裂解项目成长性突出，投产将铸就烯烃行业巨头。

    乙烷裂解制乙烯路径的成本优势突出，项目具备长期竞争力，并且跟油价存在正相关关系。公司中长期最大的看点是250 万吨乙烷裂解制乙烯项目的高成长性，按照烯烃的总产能计算，公司2020 年底烯烃产能的增量是现有体量的1.4 倍，250 万吨全部投产后烯烃产能增量是现有体量的2.8 倍，公司将成为国内烯烃行业巨头。

    现有C3 项目盈利稳健，产业链进一步向下延伸。

    现有C3 业务盈利稳健，目前PDH 价差仍在历史盈利中枢偏上位置。公司现有两套共90 万吨PDH，45 万吨PP，45 万吨丙烯酸和48 万吨丙烯酸酯，15 万吨SAP 产能，22 万吨双氧水。公司C3 产业链配套完整，一体化成本优势显著。且公司将在未来进一步增强其在C3 产业链的竞争力，积极布局下游高端产品，如2020 下半年将投产18 万吨丙烯酸和30 万吨丙烯酸酯，2021年底将投产30 万吨聚丙烯新材料（改性聚丙烯）和25 万吨双氧水（含电子级双氧水）。

    维持盈利预测，维持“买入”评级。

    基于对公司乙烷裂解制乙烯项目的看好，我们维持公司2020-2022 年EPS 为1.24 元、2.40 元和3.81 元，当前股价对应PE 为10/5/3 倍，维持 “买入”评级。

    风险提示：

    乙烷裂解制乙烯项目不及预期的风险；聚丙烯价格大幅下行的风险；丙烯酸景气度下行的风险。