志邦家居(603801)：中期业绩快报超预期 新品类&新渠道助力公司成长

　　事件：

    　　公司披露2020 年中期业绩快报，2020 年上半年实现销售收入12.24 亿元，同比增长6.57%，实现归母净利润0.51 亿元，同比降低54%，EPS 为0.21 元/股。其中Q2 实现销售收入8.98 亿元，同比增长22.2%，实现归母净利润0.96 亿元，同比增长21.11%，Q2 收入业绩表现超预期。

    　　点评：

    　　发力定制衣柜，形成新的收入增长点

    　　由于2019 年志邦新开较多衣柜门店，我们推断2020H1 衣柜正增长，有力的减少疫情影响下的线下零售需求下滑的冲击。与此同时，由于家居行业渠道碎片化，志邦也积极布局整装赛道和新零售赛道谋求增长。公司2018 年开始开店加速，衣柜业务实现收入4.34 亿元，2019 年衣柜收入超过7 亿元，主要依托于渠道门店铺设及单店收入增长，我们认为2020 年公司衣柜会保持高增长态势。

    　　发力精装渠道，支撑收入稳健增长

    　　由于橱柜是精装房配备品类，志邦家居依托多年橱柜零售制造与销售能力较早便发力精装渠道。在与地产商合作的过程中，只有龙头公司可以参与设计环节，存在一定优势。并且志邦在工程客户方面也采取分散化布局，同时平衡自营及工程代理比例，控制现金流风险，我们认为公司2020 年精装渠道也会维持高增长。

    　　管理层激励重组，执行力行业领先

    　　执行力高效奠定公司快速发展的基础。家居行业是一个劳动密集型的传统行业，对于组织管理、战略决策以及执行落地能力要求较高，并且是一个渠道导向型行业。在行业发展期，对于渠道变化的快速反应能力及制定措施的团队执行力要求很高。公司近年快速调整工程客户、拓展工程类业务、发展新品类及多产品线，都可以体现出公司领先于行业大多公司的执行力，这也为公司的快速发展奠定基础。中高层人员激励到位。公司上市后推出两次股权激励计划，分别对高层和中层实行了股权激励，充分调动战略及执行层面的积极性，推动公司快速适应市场调整。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　志邦家居以渠道为导向对管理架构积极调整，坚定推动全品类战略，增强对经销商的精细化管理，实现近年的快速增长。我们看好志邦家居的决策力和执行力，有望逐步缩小和一线家居品牌的距离。即使在新冠疫情的影响下，公司Q2 收入业绩恢复较快，增长表现较好，预计在下半年地产竣工逐步释放、疫情后消费反弹的背景下，净利润有望明显提升。我们上调2020-2021 年EPS 预测至1.73/2.14/2.41 元（原为1.49/1.84/2.08 元），对应20-22 年PE 分别为17/14/12 倍，估值较低，成长性较好，上调至“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　地产销售不及预期，经销商调整导致订单波动过大，高管调整带来的团队磨合较多。