中公教育(002607)：短期逆风不改长期龙头优势

　　公司预计2020 上半年净亏损2 至3 亿元

    　　中公教育发布2020 年半年度业绩预告，预计上半年将录得2 至3亿元归属于上市公司股东净亏损，上年同期为盈利4.93 亿元。

    　　关注要点

    　　考试延期致收入确认延后。受新冠疫情影响，以公务员招录考试为代表的多项考试简章发布推迟、考试延期，致使相关考试培训业务收款及收入确认延迟。2020 年国考面试公告延期发布，以往于2 至5 月期间举行的国考面试大部分已延至6 月举行，目前尚有外交部等部委尚未公告面试时间。2020 年省考简章发布推迟，多省联考由4 月底延期至8 月22 日举行，其余已公告省份笔试多集中于7 月中下旬。除公务员招录考试外，各省事业单位招录考试、教师资格考试等也均出现延期，使得相关收入确认同步延迟。

    　　根据目前各项类考试公告，我们预计上半年延迟确认的收入有望自三季度起加速确认。

    　　经营正周期坚定投入，利润短期承压。尽管疫情期间包括开班费、房租物业费在内的开支有所缩减，鉴于公司人员密集型的运营模式，成本结构存在一定的刚性（2019 年人员薪酬占收比高达47%；其中，教师薪酬占收比达20%），且处于经营向好的业务扩张周期，上半年收入端的波动在利润端有所放大，使得公司短期内由盈转亏。随着公司下半年收入确认节奏逐步趋于正常，我们预计公司收入端的修复有望部分抵消疫情对公司全年利润端的负面影响。

    　　公考“大年”扩招趋势确定，龙头优势凸显。随着新一轮机构改革逐步收尾，事业单位招录规模于2019 年率先回升35%至23 万人，国考招录规模随后于2020 年修复66%至2.4 万人。受疫情影响下国家稳就业政策的强力催化，公务员、事业单位、教师、医疗等公共服务领域全面扩招，我们预计2020年将迎来公职考试“大年”。根据公司公告，目前已发布公告的招录规模较去年同期增长30%左右。我们认为，在扩招趋势下，中公教育作为行业龙头的品牌及规模优势将更为凸显，而公司线上、线下融合的资源优势也将使其面对外界短期不确定性时，较中小机构而言更具韧性。

    　　估值与建议

    　　维持2020 年与2021 年盈利预测不变。维持跑赢行业评级及目标价34 元（基于现金流折现估值法），较当前股价有8%上升空间。

    　　中公教育目前交易于59 倍2021 年市盈率。

    　　风险

    　　市场竞争激烈；招录政策变化；疫情反复影响简章及考试结果发布。