格力电器(000651)：渠道变革稳步推进 静待龙头强势回归

　　事项：

    　　公司发布2020 年半年度业绩预告，20H1 公司预计实现营业总收入695 亿元至725 亿元，同比下滑26%至29%，实现归母净利润63 亿元至72 亿元，同比下滑48%至54%；Q2 预计营业总收入同比下滑10%至15%，归母净利润同比下滑30%至41%。

    　　评论：

    　　空调品类如期改善，公司营收边际回暖。Q1 受疫情影响线下门店关闭，空调等强安装重线下属性的品类终端需求受到短期抑制。二季度随着国内疫情态势趋缓，大家电板块如期迎来拐点，而空调品类受安装属性影响表现弱于冰洗品类。根据奥维云网数据显示，2020 年4-5 月空调全渠道零售额同比下滑约18.7%，较Q1 如期改善（20Q1 同比-58.1%）。公司当前处于渠道改革阶段，受益于行业回暖以及公司积极推进零售转型，二季度公司收入表现较Q1 迎来改善，预计营业总收入同比下滑10%至15%（Q1：同比下滑49.01%）；受部分成本费用刚性以及促销影响，Q2 公司归母净利润下滑幅度大于营收（同比下滑30%至41%）。

    　　加码布局直播带货，渠道变革稳步推进。近年来家电行业线上份额逐步提升，尤其是20 年疫情突发，线下门店关闭，推动行业的销售重心转至线上渠道。

    　　公司过往销售较为依赖线下专卖店体系，且线下门店货物流转层级相对较多（需要经过销售公司-代理商-经销商等多层级），在一定程度上存在效率的损耗，在时下行业销售重心转至线上的背景下，公司渠道变革势在必行。2020年以来公司在全国范围内通过“格力董明珠店”推广新零售模式，4 月以来公司先后在抖音、快手、京东等三方平台展开合作直播，并于6 月1 日和18 日自主开展直播活动，销售额分别达65.4 和102.7 亿元，公司鼓励线下专卖店铺积极参与线上联动，共同推进新零售渠道转型。

    　　短期调整料将存在阵痛，长期利益一致发展可期。我们认为格力现有的渠道模式已存在多年，此次渠道变革可能会改变渠道各层级的利益分配，料将存在一定的阵痛期，但此次零售转型是行业大势所趋，预计受到的阻力与公司当年自建渠道而言相对较小。此次理顺渠道模式，对经销商而言，能够帮助减轻资金压力、降低库存风险；对公司而言，全渠道融合的新零售模式将改变以往对线下单渠道的过度依赖，且扁平化利于减少公司的损耗，从而提升整体效率。此次渠道变革短期较大可能存在阵痛期，但长期而言经销商与公司利益一致，未来发展可期。

    　　投资建议：考虑短期疫情以及渠道改革影响，我们调整公司20/21/22 年EPS预测分别至3.33/3.86/4.25 元（前值：3.70/4.18/4.58 元），对应PE 分别为18/15/14倍。公司作为空调行业绝对龙头，混改优化治理，多元化战略稳步推进，回购推进激励机制落地，助力公司长远发展。参考可比公司估值，维持公司目标价69 元，对应21 年18 倍PE，公司渠道变革稳步推进，料将助力效率提升，维持“强推”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅波动。