安琪酵母(600298)：2Q业绩预增超预期 全年利润弹性可期

　　公司预告1H20 主营业务收入同增15%-17%，盈利同增50%-60%对应第二季度单季收入同增17%-21%，归母净利润同增73%-93%，利润增速再超市场预期，我们预计当前毛利率水平2H 仍可持续，全年业绩弹性有望进一步释放，2021 年基本面则将维持稳定增长。

    　　关注要点

    　　产品结构向高毛利小包装倾斜及直接提价带动2Q 利润率提升。

    　　国内疫情环境使酵母家用化趋势提速，公司产品结构向高毛利小包装酵母倾斜。根据我们的草根调研，公司于3 月起对小包装产品进行了约15%左右的直接提价，而小包装酵母终端供不应求，终端售价已提升40-50%，2Q 渠道逐步补库存，经销商利润空间提升，推广积极性较强。目前看小包装终端价格维持高位，我们预计2H20 公司将持续享受提价红利。我们认为产品结构向高毛利产品倾斜且和直接提价是驱动2Q 毛利率改善、净利率提升的核心因素，当前公司主要原材料糖蜜价格已锁定且与去年基本持平，能源成本同比略有下降，我们判断2H20 公司毛利率将继续维持高位，全年业绩弹性显现。

    　　2Q 收入增速较1Q 加速，全年收入增速有望保持高双位数。2Q 除小包装量价齐升对国内酵母收入的正面贡献外，海外疫情亦使得公司干酵母产品取代部分海外竞争对手的鲜酵母，管理层表示干酵母已新切入多个欧洲国家，带动公司海外业务收入加速增长。

    　　此外酵母提取物得益于酱油等调味品升级及复合调味品加速渗透有望保持20%左右的增速，我们预计公司全年收入增速有望保持高双位数。

    　　预计2021 年公司收入利润增长仍可看平稳。我们认为公司今年带动公司收入利润提速的因素2021 年大概率仍可保持，一方面即使疫情后小包装酵母需求有一定回落带动终端价格下降，因公司出厂价提升幅度远低于终端价，降价促销概率较低，判断公司提价红利2021 年仍可继续享受，若糖蜜价格21 年维持稳定，则当前高毛利率水平有望延续；公司已启动全球扩张战略，加大海外市场渗透率，干酵母产品在海外目前以2B 客户为主，一旦使用切换回鲜酵母成本较高，且干酵母具备成本低、易于运输和保存等优势，我们认为疫情后干酵母产品在海外市场仍有渗透空间。判断2021 年公司收入利润仍有望维持中双位数左右的稳定增长。

    　　估值与建议

    　　因提价带来的毛利率提升超预期， 上调20/21 年收入预测1.5%/1.5%；上调20/21 年EPS 预测17.0%/12.9%至1.65/1.88 元。

    　　现价对应20/21 年37/32 倍P/E，因公司业绩增速超预期，产品结构向2C 端倾斜，并考虑板块估值中枢上移，按照21 年37 倍P/E，上调目标价49%至69.7 元，较现价有15%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　疫情影响下需求波动、海外市场不确定性、糖蜜价格波动