建筑工程行业:洪灾期间水利股价规律 基建估值近10年最低

类别:行业 机构:国泰君安证券股份有限公司 研究员:韩其成/陈笑 日期:2020-07-13

  本报告导读:

      水旱灾害防御级别已提升到Ⅱ级,国常会/发改委等政策支持力度增强,国内水利水电建设仍存短板、未来建设空间高;基建仍有空间,装配式钢结构空间大。

      摘要:

      应对水灾国常会要 求推进重大水利工程建设,后续1.29万亿投资力度大。

      1)截止到最近,全国共433 条河流发生超警洪水、有33 条超过历史记录、27 省受灾;水旱灾害防御级别已提升到Ⅱ级;2)7 月8 日国常会重点部署防汛救灾工作,促进扩大有效投资,增强防御水旱灾害能力;发改委要求2020 年及后续150 项重大水利工程建设,匡算总投资约1.29 万亿;3)2009-18 年国内水利建设完成投资CAGR 为16.3%,占基建投资比重基本约为4%;我们估算十三五累计投资较十二五增长约20%;4)2020 年两会工作报告提出“加强交通、水利等重大工程建设”,将加快水利建设提高到新高度;5)2020 年4 月印发《水法规建设规划(2020-2025 年)》。

      洪灾期间水利水电多大涨,中国电建/葛洲坝/安徽建工/粤水电等涨幅高。

      1)2010 年:水旱灾害频发,《中共中央、国务院关于加快水利改革发展的决定》印发,2010 年水利投资增速59%,葛洲坝最高涨幅107%/安徽建工92%/粤水电83%;2)2014-15 年:水利投资增速9/34%,2015 年国常会提加快推进172 项节水供水重大水利工程建设,叠加宽松周期开启,中国电建最高涨幅713%/粤水电353%/葛洲坝320%/安徽建工236%;3)2016年:国家明确需要重点做好20 项重大工程、《江河湖库水系综合整治资金使用管理暂行办法》出台,2016 年水利投资增速12%,叠加PPP 模式推广,葛洲坝最高涨幅110%/安徽建工67%/中国电建64%/粤水电57%。

      中国电建/葛洲坝央企实力强,安徽建工/粤水电细分地域有优势。1)目前洪灾主要在湖北/湖南/安徽/江西/重庆等地;2)中国电建:承担国内大中型水电站80%以上的规划设计任务、65%以上的建设任务,占全球50%以上的大中型水利水电建设市场;承建南水北调等重点工程;2)葛洲坝:承建葛洲坝工程/三峡工程等;攻克23 项世界级水利水电施工技术难题;3)安徽建工:2019 年安徽收入占比77%,水利订单占比6.5%;参与引江济淮等工程;4)粤水电:2019 年广东/湖南收入占比72.7/5.6%,水利水电收入占比57%;施工经验丰富、专业技术成熟。

      短线主题催化,基建中长期建设空间仍未被充分认知。1)H1 中国电建国内新签增速12%,看好H2 延续好转;我们预测中国电建2020/21 年业绩增速14/10%,PE 仅9.5/7 倍;预测葛洲坝2020/21 年业绩增速5/8%,PE仅5.8/5.5 倍;一致预期,安徽建工PE 仅9.7/8.3 倍、粤水电仅14.6/11.8 倍;2)考虑专项债/特别国债等修复资金来源,外部融资环境好转,政策明确支持水利水电建设,看好水利水电投资继续保持较高增长,龙头订单业绩持续向好;3)推荐葛洲坝/中国电建等,受益安徽建工/粤水电等;4)相信中国人民必将战胜此次洪灾。

      风险提示:水利投资力度减弱、政策支持力度检索、PPP 落地下滑等从水利水电可论证国内基建建设空间仍较高,城镇化推进过程中仍存不少短板,市场对基建中长期空间的认知过于悲观,我们判断未来仍有较高增长。1)国内城镇化率约60%远低日本92%美国82%,债务余额占GDP 比重较低远好于日本(超220%)美国(超100%),具备支撑基建建设的城镇化基础跟财政根基;2)国内铁路、公路密度仍较低,东部地区需加密、中西部地区需补短板;轨交方面:京沪均超2000 万人而通勤用轨仅约700km,东京都会区约3000 万人近3000km;3)从水利水电等角度出发,城镇化推进过程中仍存在不少短板,如市政/管廊/环保等新兴行业成长空间均较高;3)国内装配式钢结构发展空间大,渗透率仅7%而发达国家30-50%以上,我们预测国内钢结构建筑市场规模约3 万亿/年。

      建筑估值几近10 年最低且全行业倒数第二、2019 年至今涨幅全行业倒数第二。1)建筑2020/21 年预测PE 仅7.1/6.3 倍略高银行全行业倒数第二,远低于沪深300 的12.8/11.3 倍;PB 仅0.94 倍/比沪深300 仅0.55,均几近10 年最低;基建2020/21 年预测PE 仅6.5/5.9 倍全部二级子行业倒数第三;2)建筑2019 年至今涨幅仅-0.6%全行业倒数第二(2020 年至今2.2%倒数第七),沪深300 达51%(2020 年至今13.2%);3)多个龙头公司2020/21 年PE 几创新低,中国铁建5.5/4.9 倍、中国中铁均为5.9/5.2 倍均近10 年最低,海外建筑龙头法国万喜的PE(TTM)为16.2 倍;中设集团9.6/8 倍、苏交科9.2/7.7 倍,海外设计龙头WSP 的PE(TTM)为32.3倍。

      社融信贷继续扩张,叠加专项债等助推基建增速趋势回升4 个季度以上。

      1)H1 社融20.8 万亿同比+43%;6 月社融3.43 万亿同比多增0.84 万亿,其中信贷贷款同比+0.25 万亿/企业直接融资同比+0.23 万亿;2)6 月新增人民币贷款1.81 万亿同比+0.15 万亿;3)第三批1 万亿专项债即将发行,投向基建超70%且资本金比例更高;万亿特别国债中70%用于基建且允许做项目资本金;4)我们认为基建资金充沛+融资好转,Q3 起政策效果将加速显现,5 月单月基建增速8.3%创2 年新高,考虑十四五临近,看好基建增速趋势回升4 个季度以上;当前行情仅是刚启动。

      钢结构EPC 订单业绩最好超预期,基建央企龙头订单业绩加速好转。1)装配式钢结构依旧是业绩最好赛道,精工钢构新签100 亿元同增11%均(Q2 增速53%)/鸿路钢构H1 新签76 亿元同增9.6%(Q2 增速40%);重磅政策落地推动需求端爆发/EPC 总包进入业绩持续验证期,中报东南网架等钢结构EPC 最好;2)中设集团等设计龙头上年Q2-Q3 低基数、Q2 新签及收入等大幅好转,龙头先行受益基建反弹,中报望超预期;3)基建央企竞争优势强/在手订单丰/融资优势强,基建反弹背景下将充分受益,中国铁建/中国中铁等龙头订单业绩增长将明显好转。

      继续推荐装配式(钢结构与装饰)与基建(央企与设计)。1)装配式赛道是最佳赛道,鸿路钢构/亚厦股份在各自领域已确立竞争优势,形成趋势性共识;但钢结构EPC 一体化优势仍未充分认知,全筑股份弹性大/金螳螂估值低;2)装配式:钢结构推荐鸿路钢构/东南网架/杭萧钢构等,精工钢构参见4 月6 日深度报告,受益恒通科技/远大住工(PC)等;装饰推荐亚厦股份/金螳螂/全筑股份等;基建设计推荐中设集团(我们预计订单超预期)/苏交科/设计总院,受益勘设股份等;基建央企推荐中国铁建/中国中铁/中国交建/中国建筑/中国化学等;园林PPP 推荐岭南股份/东方园林/东珠生态等;其它推荐龙元建设/上海建工等;短期水利水电主题:推荐葛洲坝/中国电建等,受益安徽建工/粤水电等。