6月金融数据点评：货币政策或将从宽信用转向宽优质信用

　　事项

    　　2020 年6 月新增社融3.43 万亿，新增人民币贷款1.81 万亿，M2同比增长11.1%，M1 同比增长6.5%。

    　　主要观点

    　　量：社融和信贷增速还能再上行吗

    　　对照全年人民币贷款整体新增近20 万亿，社会融资规模超过30 万亿的政策目标，我们认为，对于信贷而言，即便下半年每月新增信贷同比持平，那么全年新增信贷19.2 万亿基本完成全年目标，未来信贷量的增速或从当下13.3%的位置小幅回落。对于社融而言，中性判断在既有规模上，其余分项下半年新增规模与去年一致（政府债券除外），那么社融全年增速也将达到13.4%。节奏上，与信贷增速即将回落不同，社融同比得益于政府债券融资的支撑，还将继续爬升，但未来上行节奏可能放缓甚至出现波动。

    　　质：如何跟踪监管对金融数据的态度

    　　如何把握监管对于金融数据的态度，我们建议从三大指标进行跟踪：

    　　1、整体新增社融中“企业短贷+票据+表外融资”占比。2、整体新增信贷中“居民长贷vs 企业长贷”占比。3、企业新增信贷中“企业短贷+票据”占比。

    　　Q2 开始，监管再度关注资金套利问题，套利空间迅速压缩，社融中“企业短贷+票据+表外融资”占比至6 月快速回到8.2%。企业信贷结构改善，“企业短贷+票据”占比快速回落至20%。但居民长贷占新增贷款比重已经修复到了疫情前水平，地产市场热度快速提升，需要引起关注。

    　　量质双视角：货币政策从宽货币到宽信用，再从宽信用到宽优质信用结合金融数据的总量与结构两大视角，我们认为货币政策从一季度的宽货币、到二季度的宽信用，三季度或将更着重强调“宽优质信用”。

    　　何谓优质信用？制造业贷款、小微贷款、助农贷款等能够直接带动实体经济生产的，支持经济薄弱环节，促进国民经济整体良性循环的信用。

    　　如何实现优质信用？结构性货币政策工具搭配监管调控，能够保证宽松流动性的精准滴灌，特别是加大对于小微、民企的支持力度，从而实现金融供给侧的结构性改革，实现优质信用的输出。

    　　为何当下是强调“宽优质信用”的时机？一是应该做。二是可以做。

    　　首先应该做，从经济基本面看，广义降息和全面降准这类总量政策必要性大幅下降，后续应着重以结构性工具宽优质信用做支持。从宏观杠杆率看，一季度实体经济杠杆率已经快速上行14.5 个百分点。量价宽松如果不与实体经济复苏节奏相适应，则可能导致资金淤积、杠杆高企、空转套利等问题。

    　　其次可以做，从金融数据看，总量上无论社融还是信贷，完成全年目标基本可以保障。价格上LPR、一般贷款利率也下行了30bp 左右，特别是普惠小微贷款利率下行了65bp。工具上当下万亿再贷款、购买小微信用再贷款工具额度充足，央行如何利用结构性货币政策工具宽优质信用值得期待。

    　　逆周期调控政策是否会月满则亏？

    　　对应经济的非均衡复苏，我们预计逆周期政策也要分化，除了货币政策或从宽信用进一步强调宽优质信用，以结构性政策工具为主外，财政政策对限额以上消费的财政补贴政策难有进一步期待，针对低收入人群的兜底支持仍有灵活加码可能。产业政策上地产调控力度或有边际变化。高度关注7 月政治局会议对于后续逆周期调控政策的定调。

    　　风险提示：海外需求复苏不及预期