中国长城(000066)首次覆盖：中国长城正飞腾

资产重组后，核心业务突出，盈利能力显著增强。2017 年，公司完成资产重组，长城电脑、长城信息、中原电子和圣非凡等四大核心骨干企业重构中国长城，公司聚焦网络安全与信息化、高新电子和电源业务三大主业。

    2017-19 年，营收稳步增长，毛利率由21.67%提升至24.67%，净利率由6.11%提升至10.28%，盈利能力显著增强。

    收购飞腾35%股权，加快推进PK 产业生态，竞争优势明显。2019 年，公司收购飞腾35%股权，打通上游通道，进一步完善从“芯片-整机-数据中心-安全解决方案”的全自主安全产业链，成为中国电子在信息安全领域核心运作平台，奠定公司在信创领域行业领军地位。同时，公司加速推进郑州、乌鲁木齐、温州、南通、烟台、重庆等9 个主要自主创新基地建设，以投资换市场，紧抓信创机遇。

    高新电子业务规模增大，盈利能力持续突破。军改之后，2019 年军事通信业务订单陆续恢复，成功中标多个预研项目，争取到某试点项目通信和北斗设备独家配套，通用战术车辆市场配套订货创历史新高。子公司圣非凡营收增长约2 倍，利润贡献能力显著增强，整体高新电子毛利率较2017 年提升5 个百分点，盈利能力持续突破。

    电源业务稳步增长，加快高端化、国际化步伐。公司凭借多年的品牌和技术优势，向高端电源产品转型升级，加快数字化、高性能高端化研发。2019年，研发推出国内首款通过80PLUS 铂金、钛金认证的电源，并向通信电源、LED 电源、工控电源和5G 通信电源领域多元化发展，同时加大国际市场拓展。产品生产方面，公司推进机器人替换人工项目，显著提升生产效率。高端化、国际化和机械化替换策略效果显现，使得2019 年电源业务整体毛利率提升2 个百分点。

    投资建议

    估值

    我们预计公司20-22 年净利润为12.13、17.15、21.11 亿元，同比增速为8.79%、41.39%、23.07%，分部估值给予公司21 年目标市值624.19 亿元，对应目标价21.30 元，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险：市场竞争风险；信创市场推进不如预期；疫情影响经济下行，传统业务业绩增长不及预期；天津飞腾受到美国制裁的风险；飞腾未并表引起的估值风险；解禁风险。