玉禾田(300815):精细管理打造环卫领军企业 行业集中度提升潜力大

类别:创业板 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:蒋昕昊/张钰琪/刘俊 日期:2020-07-10

投资亮点

    首次覆盖玉禾田(300815)给予跑赢行业评级,目标价163.00 元,对应2020/2021e 年41/35 倍P/E。理由如下:

    环卫大市场,格局分散,头部集中度提升空间大。我们测算仅考虑基本清扫、清运等环卫业务,2025 年全国每年环卫市场空间约2109 亿元;考虑环卫服务延伸至绿化管理、垃圾分类、智能化平台等服务,市场空间有望扩容至4766 亿元。目前行业格局分散,CR10 不足20%,集中度提升空间大。公司作为行业头部企业,2016-2019 合同金额复合增速69%,2019年收入体量仍仅36 亿元。伴随行业市场化率持续提升以及疫情后政府对环卫服务质量要求提升,我们预计头部企业市场有望持续提升。

    纯内需、轻资产、高ROE,未来布局城市管理服务商。相较传统环保行业重资产或工程类商业模式,环卫属于轻资产服务行业,运营属性突出;且为纯内需行业,抗周期、现金流稳定,ROE 较高。环卫行业公司ROE 水平约在15%-20%。2019年公司ROE 为37%,优于同行;且公司近期与物管头部雅生活服务签署战略合作协议拟共同开发环卫市场。我们预计伴随环卫服务的扩容,未来有望成为城市管理综合服务商。

    标准化、可复制的管理体系构建核心竞争力。当前环卫依然是人力密集行业,公司深耕行业20 年构建的标准化、可复制的人员管理体系、成本控制能力是公司利润率优于同行的核心因素。

    我们与市场的最大不同?投资者担忧未来市场竞争恶化影响公司盈利能力和市占率,我们认为环卫行业目前作为劳动力密集型行业对于公司的运营、管理能力要求较高,行业新进入者管理能力很难短期内提升,因此我们认为无需过度担忧未来市场竞争格局。

    潜在催化剂:订单持续释放;减税降费政策持续受益。

    盈利预测与估值

    我们预计公司2020、2021 年EPS 分别为3.94、4.63 元,CAGR 为43%(2019-2021),当前股价对应2020e/2021e 年34.8/29.6 倍市盈率。首次覆盖给予跑赢行业评级,采用DCF 估值,给予目标价163 元,对应2020e/2021e 年41/35 倍市盈率,较当前股价有19%的上行空间。

    风险

    政策风险,市场化渗透率不及预期,机械化、智能化渗透率提升不足,新增订单低于预期。