大秦铁路(601006)：运煤旺季＋补库存 6月运量超预期

　　电煤迎峰度夏叠加补库存，大秦线6 月运量超预期6 月，大秦线完成货运量3895 万吨，同比增长8.74%，日均运量129.83万吨（高于我们预测的120-125 万吨），环比提高27.2%；1-6 月，大秦线完成货运量18763 万吨，同比下降14.01%（公司公告2020/7/8）。在夏季用煤高峰期来临前，港口与电厂加速补库存，叠加进口煤管控使竞争压力减轻，大秦线6 月运量录得历史高位（2014 年以来，大秦线仅有5 个月的日均运量突破129 万吨）。展望7 月，电厂进入用煤高峰期，但受到水电挤压，我们预计大秦线7 月运量为115-120 万吨。我们预计2020-2022 年EPS 为0.76、0.88、0.86 元，目标价为7.6-8.0 元。维持“增持”评级。

    　　沿海用煤需求转好，进口煤竞争压力减轻

    　　经济恢复与夏季升温推动下游用电需求改善，6 月六大电厂日均耗煤量达到63.3 万吨，同比提高1.1%，环比提高0.9%。国内矿企已全面恢复生产，1-5 月，我国原煤产量同比增长0.9%，大秦线主要货源地山西省的煤炭产量同比增加1.6%。在此背景下，前期基于供保安全而放松的进口煤管控从5 月开始收紧，大秦线的竞争压力得以减轻。5 月，全国进口煤同比下降19.7%，环比下降28.7%；前1-4 月，进口煤同比增加26.9%（海关总署）。

    　　港口和电厂补库存催化6 月铁路运量攀升

    　　受大秦线5 月检修及两会召开的影响，秦皇岛港口煤炭库存在5 月降至较低水平。在7-8 月用煤旺季来临前，电厂和贸易商加快补货，秦港库存从6 月初395 万吨提高到478 万吨（2019 年均值605 万吨，2017 年以来最低为375 万吨），沿海六大电厂库存从6 月初1428 万吨提高到1601 万吨（2019 年均值1636 万吨）。截至6 月30 日，六大电厂煤炭可用天数约25天（按日耗煤量64 万吨计算）。6 月，秦港、黄骅港、曹妃甸港、京唐东港的煤炭铁路调入量同比增长4%、8%、45%、2%，环比提高31%、7%、39%、32%，港口数据显示西煤东运需求整体向好。（数据来源：Wind）展望7 月，夏季用电高峰来临，但水电挤压亦产生影响我们预计，大秦线7 月的日均运量环比回落至115-120 万吨，基于：1）大秦线下游地区迎来夏季用煤高峰；2）电厂库存已恢复至常态水平，但秦港库存水平较低，旺季刚刚开始，节点仍有加库存的空间；3）汛期过后水电发电量或有所提高，但气温提升也将提振整体用电量。年初至6 月三峡水库入库流量同比降低5.9%，但6 月同比提高6.1%（Wind）。

    　　最低分红承诺稳定派息预期，高股息率有较强吸引力公司2020/21/22 年分红规划提出每年每股股息不低于0.48 元，对应每年股息率不低于6.9%（2020/7/8），稳定的高股息率有吸引力。我们维持大秦线2020/21/22 年运量预测为3.97/4.35/4.35 亿吨，维持归母净利润预测为113/131/128 亿元。我们基于估值中枢10.0-10.5 x2020PE 不变（历史PE 中枢为10x），维持目标价7.6-8.0 元，维持“增持”评级。

    　　风险提示：经济快速下行，浩吉、蒙冀、瓦日铁路分流，公路治超放松。