中国广核(003816):全球最大的纯核电运营商

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:刘俊 日期:2020-07-09

  投资亮点

      首次覆盖中国广核(003816)给予跑赢行业评级,目标价3.84 元,对应18.0x/17.7x 的2020/2021 年市盈率。理由如下:

      核电项目回报率高,燃料成本扰动较少,装机和发电量比例较低,具备持续增长潜力。我们测算当前三代核电内部回报率在13%以上,为各类电源中最高(2020 年海上风电/光伏竞价/水电/火电项目分别11.0%/10.0%/7.6%/5.2%);而占核燃料成本50%的天然铀采购受政府严管,不同于近几年煤价的大幅震荡,天然铀价格相对稳定。目前核电在全国电力结构中占比仍然较低,装机比例仅为2.4%,电量占到4.8%,也显著低于全球平均的10%,我们认为行业具备持续增长潜力。

      国内份额第一,技术路线集中,核电人才充沛。公司高级管理团队是中国最早一批核电人才,具备超过20 年的行业经验,目前管理的27.1GW 在运装机占国内超过55%份额。公司的技术路线集中于引进的法国技术,并在此基础上不断自主创新,使得旗下机组间备件通用性和技术人员共通性获得提升,降低了运维难度,强化成本控制。

      运营能力行业领先,回报率具备优势。2019 年,公司管理的在运机组有72.22%的WANO 运营指标处于世界前1/10(卓越水平)。同时公司在核电运营中做到了较行业平均利用小时更高、较平均成本更低的运营效率,显示出精细化管理能力,有望进一步强化核电项目回报率水平。

      我们与市场的最大不同?看好公司领先的运营效率与管理能力。

      潜在催化剂:核电新项目审批落实;利率下行。

      盈利预测与估值

      我们预计公司2020/21 年EPS 分别为0.21 元人民币、0.22 元人民币,CAGR 为4.0%(2019-21)。

      首次覆盖中国广核A,再次覆盖中广核电力H,基于DCF 估值法分别给出目标价每股3.84 元/2.32 港元,A 股目标价对应2020/21年18.0/17.7 倍市盈率,和2.0/1.9 倍市净率,港股目标价对应2020/21 年9.7/9.4 倍市盈率和1.1/1.0 倍市净率,较当前股价有A/H 分别20%/35%的上行空间。

      中广核电力A 股2020 年7 月7 日收盘价为3.20 元,对应2020/21年15.0/14.7 倍市盈率和1.7/1.6 倍市净率。中广核电力H 股2020年7 月7 日收盘价为1.72 元,对应2020/21 年7.2/7.0 倍市盈率。

      风险

      用电需求不及预期;政策性降电价风险;核燃料成本波动风险;政策优惠调整风险;利率、汇率波动风险;新电站项目建设延期风险;公司控制范围外的核安全风险;核电新运营牌照颁发。