广汇汽车(600297)：可转债项目过审 现金流持续改善等待复苏

　　事项：

    　　2020 年7 月6 日，中国证监会对广汇汽车公开发行可转换公司债券的申请审批通过。本次发行可转债拟募集资金总额不超过33.7 亿元。

    　　评论：

    　　上市以来首次可转债项目顺利过审，拟募集33.7 亿元用于经营改善。自2019年4 月启动可转债再融资工作，历时一年多顺利通过中国证监会审核。本次可转债资金将主要用于经营管理改善、二手车业务、还债降低融资成本：拟募集不超过33.7 亿元资金，其中12.7 亿元用于门店升级改造、5 亿元用于信息化建设、6 亿元用于二手车网点建设、10 亿元用于偿还有息负债。

    　　大力发展二手车业务，享受增值税优惠政策。2020 年3 月国常会上提出，对二手车经销企业销售旧车，从5 月1 日至2023 年底减按销售额0.5%征收增值税，此前税率为2%。按二手车成交均价6.2 万元计算，单车税收降幅约930元，利好二手车经销商。按广汇汽车2019 年二手车销量32.8 万辆，对应减税金额约为3.05 亿元。2020 年5 月，行业二手车交易量117 万辆/+1%，已有所恢复，未来发展空间较大。

    　　归还有息负债，降低融资成本。受疫情影响，1Q20 公司经营性现金流量净额-119 亿元，在厂家及银行多种政策工具支持下，资金压力有所缓解。1Q20 账面剩余现金及现金等价物117 亿元，授信额度和可发债额度充沛。本次可转债中10 亿元拟用于偿还高息债务，降低公司的融资成本。公司在减缓行业并购步伐和控制融资租赁资产规模后，资金压力问题也正逐步改善。

    　　预计1H20 公司销量下滑1-2 成，β机会来自于需求恢复和换购峰叠加的景气向上周期。1-5 月国内狭义乘用车上险589 万辆/-27%，预计1H20 行业增速大致也在-27%左右。公司以豪华车和合资品牌为主，疫情后销量恢复情况好于行业，预计1H20 公司销量下滑1-2 成。国内乘用车销量经历了1 季度腰斩、2季度迅速恢复（超预期），基于宏观持续恢复、后续内外经济共振预期，我们对3-4Q20 汽车销量持乐观预期，同时预计2021 年将迎来2009 年的报废换购峰和2016 年的二手换购峰，将带来乘用车消费相对强劲的上行周期，预计这将带来公司经营与估值的明显改善。

    　　投资建议：短期看，行业恢复、公司扩张放缓、二手车政策优惠、现金流持续改善，有望撬动公司估值修复。中长期看，依托先发和规模优势，广汇二手车及汽车金融业务成长潜力大，有望带来更强α收益。考虑上半年实际经营状态，我们将2020 年归母净利润预期从30 亿元下调至25 亿元，维持2021 年-2022年归母净利39 亿元、40 亿元预测，对应增速-4%、+56%、+4%。对应当前PE11.6 倍、7.4 倍和7.2 倍。维持公司2020 年目标PB1.1 倍，对应18 倍PE。维持目标价5.55 元，维持“强推”评级。

    　　风险提示：销量复苏低于预期、二手车及融资降本低于预期、商誉及信用减值风险加剧。