原油半年度报告：再平衡存变数 油价反弹之路曲折

　　全球供应预计6月见底，油价回升不足以扭转美国供应下滑趋势迫切需要提高石油收入使得OPEC+短期致力于严格执行减产，但中长期来看，出于对市场份额的保护，减产协议必然逐步放松。

    　　油价回升将驱动美国因经济性关停的老井重启，但页岩油商最迫切的是维持现金流度过危机，对于扩大资本开支会非常谨慎，美国原油产量难以快速恢复到疫情前水平，预计年底前美国原油产量将维持在1,100 万桶/天以内。

    各国重启经济驱动需求改善，但恢复之路任重道远国内低油价催生的囤油需求和原油加工量的大幅提升导致原油进口量创历史新高，但强劲的进口需求存在投机性，低油价和“地板价”

    　　政策红利消失将导致国内投机性需求减弱。

    　　欧美重启经济以来，被抑制出行需求释放导致汽油消费快速反弹，但距离完全回升仍有较大空间。炼厂开工率大幅提升还需等待利润进一步修复。疫情出现二次爆发的迹象，会拖累未来需求复苏进程。

    天量仓单将导致SC 对Brent 维持较长时间折价在国际油价反弹的过程中，深度Contango 逐渐收窄，然而SC 的远期曲线却没有呈现相似的变化。SC 对Brent 维持极高溢价期间形成了丰厚的卖交割利润，导致自5 月以来天量的仓单集中生成。消化天量的仓单需要SC 形成足够深的折价促使买家接货，这可能使得SC未来对Brent 形成较长时间的相对折价。

    投资建议

    　　原油市场再平衡将是支撑油价中枢缓慢回升的主要因素之一，下半年供应端的利好边际减弱，需求端对再平衡将发挥更重要的作用，疫情反复会使恢复的进程放缓。一旦疫情反弹阶段性引发市场恐慌，油价将面临回调，但预计回调深度将远小于此前的暴跌，预计下半年Brent 油价将运行在35-55 美元/桶区间。SC 受天量仓单影响，表现将弱于Brent。

    风险提示

    　　美国产量恢复超预期， 疫情二次爆发导致全球再度进入全面“Lockdown”