招商轮船(601872):上半年业绩大幅预增符合预期 关注四季度干散和油运旺季

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:杨鑫 日期:2020-07-07

预告1H20 盈利同比增长489~553%

    公司公布上半年业绩预增公告:预计1H20 实现归母净利润28 亿元至31 亿元,同比增长489%~553%,主要是油运市场改善。对应二季度盈利区间为15.34 亿元至18.34 亿元,上年同期仅为1.93亿元。我们认为二季度业绩符合预期:一方面油运淡季不淡,根据公告公司抓住市场波动的机会在相对高位落实了部分程租合同、COA 以及期租等,另一方面干散货船队规模扩大(新造船交付及完成收购中外运航运旗下的干散货船队),但上半年尤其二季度干散货市场运价低迷,拖累公司业绩。剔除干散货业务的拖累,油运业务的利润贡献更高,彰显了其盈利弹性。

    关注要点

    油运等待三季度压力释放,关注四季度旺季行情。从三季度来看,由于季节性淡季叠加可能潜在的去库存,运价面临一定的压力。

    阶段性的低运价或促使部分完成储油协议的老船加速拆解(用于储油的VLCC 船舶中,15 岁以上的共63 艘,20 岁以上的32 艘)。

    今年到目前为止没有拆解VLCC 老船,主要受高运价和拆船厂封闭影响,但随着拆船厂逐渐开放,我们认为今年下半年和明年拆解有望加速,从而使市场供需关系重新回到平衡。往前看,目前在手订单与运力之比仅为8%,而15 岁以上老船占比达24%(对应2000-2005 年的交船小高峰),我们依然看好油运供需基本面周期向上。短期关注OPEC+减产计划和执行情况以及原油去库存进度。

    上半年拖累的干散货下半年表现显著改善。受新冠疫情和淡季等因素影响,上半年干散货市场低迷(BDI 均值仅685 点,较去年同期下降23%,远低于行业平均保本点)。但是进入6 月份以来,干散货市场在铁矿石运价的带动下强势反弹(BDI 一个月时间上涨220%至7 月3 日收报于1894 点,年同比上涨22%),主要是由于疫情导致的扰乱情况(如矿场因隔离不能正常生产)有所缓解,铁矿石价格处于高位刺激矿商发货从而快速推升运价。往前看,目前国内铁矿石港口库存处于2018 年以来的低位,下半年或面临补库存需求,供给端老船拆解量明显增加(今年上半年约相当于去年全年),而淡水河谷宣布淘汰25 艘老龄的油改散VLOC,也有望对供给增长形成进一步的限制。我们建议关注四季度旺季行情:

    公司的VLOC船队锁定稳定收益,但Capesize 等船型享受运价弹性。

    2018、19 年BDI 均值都为1352 点,公司干散货船队分别贡献盈利7.5 亿元和7.3 亿元(将减值损失加回),而目前的船队规模更大,因而在运价上行时盈利弹性更大。

    估值与建议

    维持盈利预测,当前股价对应于2010 年1.5 倍P/B,8.3 倍P/E,我们维持跑赢行业评级和目标价8.71 元人民币,对应于1.6 倍2021年P/B 和35%上行空间。

    风险

    减产力度持续超预期,四季度旺季不旺,全球疫情反复