利尔化学(002258)：草铵膦量价齐升 中报业绩超预期 维持买入

事件：公司发布2020年中报业绩预告，上半年实现归母净利润为2.5-2.6 亿，同比增长56.72%-62.99%。对应第二季度归母净利润为1.67-1.77 亿元，同比增长91-102%，环比增长100%-112%。

    主要观点：

    1.量价齐升，草铵膦龙头业绩超预期

    公司主要从事农药产品的研发、生产和销售，具体包括除草剂、杀菌剂、杀虫剂三大系列共40 余种原药、100 余种制剂以及NDI、2-甲基吡啶等部分化工中间体。公司拥有四川绵阳、江苏南通、四川广安、湖南岳阳、河南鹤壁五大生产基地。其中绵阳基地的氯代吡啶类产品技术代表国内领先水平，毕克草和毒莠定原药产销量居全国第一、全球第二。同时，公司掌握草铵膦合成关键技术，产能11400 吨/年，在建7000 吨/年，建成后规模全球第一，目前生产成本仅次于拜耳。

    2020 年上半年，尽管受到新冠疫情的影响，由于公司部分产品的销售数量增加及销售价格上涨，业绩同比大幅提升，超预期。2018 年11 月以来，由于供给增加，需求下滑，草铵膦从18.3 万元/吨持续下滑至2019 年底的10 万元/吨左右。2020 年以来，草铵膦价格底部修复，第二季度均价约为13 万元/吨、环比上涨+11.58%、同比下滑3.12%。草铵膦价格持续上涨6 月底为14.5 万元/吨，港口FOB 价格稳定至16000美元/吨。供应端，浙江永农因中间体供应不足、装置检修，计划2020年第四季度或2021 年开工，供给收缩支撑产品价格。同时，由于美国联邦上诉法院推翻了联邦监管机构对麦草畏的许可，拜耳被禁止在美国销售除草剂麦草畏。拜尔正努力为麦草畏争取2021 年及更长时间内的新的EPA 登记（12 月到期）。麦草畏销售受阻，或将利好草铵膦在当地市场的销售。需要注意的是三季度普遍为农药需求淡季。

    2.勤练内功，广安基地并线项目有序推进

    公司由中国工程物理研究所发起设立，研发实力雄厚。公司是继陶氏益农之后全球第二家成功掌握吡啶类化合物催化氯化系统集成技术的企业，并掌握草铵膦合成关键技术，国内领先。

    2019 年12 月26 日公司发布公告，为进一步优化广安利尔草铵膦原药等主要产品的生产工艺，并顺利实现与甲基二氯化磷项目的并线，以提升产品的工艺技术水平与竞争力，广安利尔实施本次停产并线，工作正在有序推进。我们知道甲基二氯化磷为生产草铵膦的重要中间原料，若并线顺利，预计将进一步降低草铵膦生产成本，提高毛利率。

    考虑草铵膦性能优异，预计需求持续增长，全球长期稳定生产企业约六家，行业集中度高，但由于名义新增产能较多，未来竞争依然激烈，关键在于自身竞争力。公司优势主要体现在规模、一体化及成本优势。

    3.品类扩展，环评项目打开公司成长天花板

    公司根据发展战略以及行业技术发展方向进行前瞻性研究，目前已经储备了包括L-草铵膦、唑啉草酯、氯虫苯甲酰胺等系列新产品，为公司长远发展提供项目和技术储备。2020 年4 月7 日计划总投资约10亿元年产2 万吨L-草铵膦生产线及配套设施建设项目。5 月22 日公司年产4.2 万吨新型农药项目环评第一次公示，拟投资20 亿元年产5000 吨溴氰虫酰胺、5000 吨氯虫苯甲酰胺、1000 吨噻菌灵、1000 吨烟嘧磺隆、30000 吨L-草铵膦的生产能力。另外公司积极拓展海外市场，2018 年以来在加拿大、欧盟市场取得自主登记，在缅甸市场实现首单销售，出口制剂自主配方开发成功并实现销售，近一年已依托自主登记实现销售收入超过1000 万美金。

    4.盈利预测及评级

    预计公司2020-2022 年归母净利分别为5.12 亿元、5.73 亿元、6.67亿元，对应EPS 0.98 元、1.09 元、1.27 元，PE 17.36X、15.5X、13.32X。考虑公司为草铵膦、毕克草和毒莠定龙头，勤练内功，研发能力强，布局新项目助力成长，维持“买入”评级。

    风险提示：产品价格大幅波动、新项目投产及盈利不及预期。