石油天然气:城燃项目成本监审预计加速 实质影响有限

类别:行业 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:王钟杨/陆辰 日期:2020-07-05

行业近况

    国家发展改革委和市场监管总局联合发出关于加强天然气输配价格监管的通知(以下简称“通知”),明确如下几点,1)认真梳理供气环节减少供气层级;2)合理制定省内管道运输价格和城镇燃气配气价格,准许收益率不超过7%,地方可结合实际适当降低;3)严格开展定价成本监审;4)加强市场价格监管。

    从内容上来看,我们认为通知并没有增量的内容,但是在城燃普遍毛差扩张的环境下,重申此政策并且强调严格开展成本监审,对于FY20/21 年接下来需要成本监审的城燃项目,还是有一定的压力。

    我们预计接下来的大规模成本监审会带来城燃龙头企业全年0.01-0.02 元/立方米的毛差影响,但是在上游气价下行周期的主导下,FY20 行业整体毛差仍然同比扩张。

    评论

    成本监审预计加速,FY20/21 未完成监审的项目压力增加。通知中提到的不超过7%的城市燃气管网准许收益率符合2017 年落地的规定,此次通知并无变化。截止目前,全国仍然有超过一半的燃气项目并未完成成本监审,原定于2020 年底完成的监审因为疫情的缘故而滞后。接下来,我们预计成本监审会加速,全国大部分项目于2021 年底完成。以华润燃气为例,执行力较强且效率较高的多数省会城市项目均已完成监审,未完成的项目数量占比超过60%,但气量占比只有30%。我们预计中国燃气和新奥能源的比例也基本类似。

    年初至今城燃毛差回升显著。我们认为这个时点重申配气回报监审也与城燃行业毛差普遍扩张有关,主要受益于上游气价下行,外采需求及外采价格大幅下降,加上交易所拍卖气量基本归零等因素。我们预计3Q20 城燃迎来年内毛差的高点,有望达到0.68 元/立方米甚至更高(FY19 行业平均0.60 元/立方米)。全年来看,我们认为成本监审的影响不会改变行业毛差扩张的趋势。

    配售未分离,成为成本监审的主要难点。根据规定,7%的完全税后准许收益率RoA 只是针对配气业务,而不适用于售气。在中国城燃市场配售并不分开运营和核算的前提下,单独拆分配气业务的损益表较为困难。因此,我们认为7%也并非绝对红线,部分省份已经在使用6%的RoA 进行监管,或者部分地区直接一刀切的也只是监管毛差,比如山东省,监管标准为非居毛差不能超过0.9 元/立方米,而并非监管RoA。我们预计全国性龙头燃气商的配气业务RoA 现在普遍在3%左右,因此7%甚至6%的红线,其实未能有实质影响。

    估值与建议

    维持覆盖公司盈利预测、目标价与评级不变。

    风险

    监审影响大于预期。