2020年下半年保险行业投资策略:低点已过 复苏持续 积极配置
年初至今,受新冠肺炎疫情冲击,保险板块资负两端均受到直接冲击,在估值与业绩“双杀”下,板块内个股创出历史估值新低。年初至今(2020 年6 月30 日)申万银行II、申万券商II、申万保险II 分别下跌14.0%,6.0%,17.6%,而同期沪深300 指数上涨1.6%。当前,平安、国寿、太保和新华对应2020 年P/EV 分别为0.93X、0.73X、0.56X 和0.61X;分别处于2011 年历史分位数的26.6%、3.0%、1.7%和2.5%。
5 月以来在长端利率底部企稳向上和权益市场温和上行背景下,股价修复动能并不强劲。结合此前路演反馈,我们认为市场纠结点主要集中在:1.当前十年期国债到期收益率绝对水平仍然不高,未来宏观复苏持续性有待观察。2.负债端改善延续性存疑,对全年NBV改善力度存在分歧。3.在成长股表现持续占优背景下,配置保险板块性价比不高。但我们旗帜鲜明地认为年初至今保险板块估值下杀主要系自负两端均受新冠肺炎疫情冲击,随着复工复产有序推进,宏观经济改善预期升温,板块估值掣肘逐步消退,建议积极配置。
负债端:1.随复工复产有序推进,新冠肺炎疫情期间积压的保险需求将逐步释放,3 月以来新单呈现逐月边际改善;2.疫情打开代理人队伍增员入口,缘故保单将助力下半年新单增长;3.预计新旧重疾产品将在3Q20 切换,老产品“炒停”与新产品价格优势激发投保人积极性,一定程度会促进今年全年健康险的发展。我们预计1Q20、1H20 和2020 全年上市险企NBV 增速分别为-14.0%、-7.6%和0.4%,逐季改善趋势确立。
资产端:十年期国债到期收益率底部反弹超过34BP(当前为2.82%),而保险板块估值提升并不明显主要系绝对水平不高以及市场对利率改善持续性存疑。当前板块估值所隐含的投资收益率水平为3.9%(对应2019 年)和3.1%(对应2020 年),安全边际足够,结合2H20 策略(我们有理由开始期待牛市!)观点,我们认为2H20 资产端的潜在超预期表现是下半年保险板块超额收益的重要来源!同时,因750 天对应期限的国债到期收益率移动平均曲线下行而补提保险责任准备金对净利润的侵蚀已基本price-in,险企引入营运利润将保证分红稳定性。
投资建议:2020 年上市险企经营业绩逐季改善趋势基本确立,一季报是全年业绩底正在验证。我们预计A 股上市险企归母净利润降幅将由1Q20 的-30.1%收窄至1H20 的-26.0%,扣非归母净利润降幅将由1Q20 的-30.0%收窄至1H20 的-14.3%。同时,随着复工复产的有序推进代理人线下面对面展业恢复,NBV 降幅预计将由1Q20 的-14.0%收窄至1H20 的-7.6%,全年逐季改善可期。推荐顺序:中国人寿(2020 年基本面在2019年高基数背景下依旧持续改善正逐步形成“良性循环”,当前市场预期差极大)、新华保险(半年冲刺在即,各分支机构加速完成攻坚战目标)、中国平安(寿险改革有序推进,业绩增长低估正在过去)、中国太保(GDR 发行完成靴子落地,瑞再认购承诺3 年锁定,对EVPS 摊薄仅为2.9%),港股首推友邦保险(分转子获批,内地扩张提速)。
风险提示:权益市场大幅波动、长端利率下行、保障型产品销售不及预期