飞科电器(603868)：蓄势待发 品类横向拓展有望突破增长瓶颈

　　推荐逻辑：公司以电动剃须刀起家，成长为个护小家电龙头，2018年线上零售量市场份额为51%，居业内第一。电商红利逐渐消失、品牌调整以及渠道改革导致公司业绩承压。公司围绕小家电进行了同心多品类拓展，虽然渠道改革短期拉低了公司业绩，但长期来看渠道改革成效将在新品类推广过程中逐步显现。

    个护小家电具备广阔成长空间，电动剃须刀进入量稳质升阶段。我国个护小家电渗透率低，2016 年每百户家庭仅拥有30 台个护小家电，而美国每百户家庭拥有354 台个护小家电，对标美国成长空间大。电动剃须刀在个护电器中占比80%，由于发展时间长，目前已进入量稳质升阶段，增长点在于技术升级带来的存量市场挖掘。公司的技术发展能否同居民消费品质提升保持同步将是公司能否制胜的关键。

    研发设计+品牌营销，打造核心竞争力。公司在2000 年仿制出第一款双头旋转剃须刀，并且不断进行产品的迭代升级。近三年来公司研发费用连续增长，2019年研发费用同比增长60.51%，研发费用率达2.26%。此外，公司抓住了传统媒体发展机遇，从2001 年开始就投入大量资金在央视黄金时间段打广告，高销售费用投入使公司提前抢占市场。公司凭借研发设计能力和品牌营销能力迅速抢占中低端市场实现了高速发展。随着电动剃须刀进入量稳质升阶段，公司在2016 年推出了防御性子品牌博锐，主打低端市场，在博锐的托底下飞科进行转型升级以适应行业新趋势。

    品类拓展，协同效应凸显。2020 年公司有望推出电动牙刷，由于目前电动牙刷在我国处于发展初期，市场被国外高端品牌占领，电动牙刷的推出有望依靠高性价比复制电动剃须刀的成功之路，驱动业绩进一步增长。2020 年3 月公司公告称将通过入股纯米科技进入厨电领域，一方面，厨电是小家电行业中规模最大的子领域，具备增长潜力；另一方面，纯米科技可以将智能化经验赋能给公司现有品类，实现协同发展。

    盈利预测与投资建议。预计2020-2022 年EPS 分别为1.63 元、1.71 元、1.86元，未来三年归母净利润将保持5.6%的复合增长率。鉴于公司积极拓展产品品类，渠道调整近尾声，改革成效逐步显现，首次覆盖给予“持有”评级。

    风险提示：市场竞争加剧、新品拓展或不及预期、渠道改革成效或不及预期。