金山办公(688111)：C端增长有韧性；信创业务进入兑现期；最新目标市值1718亿元

公司近况

    近期金山办公业务发展迅猛，我们综合判断公司C 端增长韧性超出我们预期，同时信创业务开始陆续兑现。我们就公司的基本面和观点更新如下：

    评论

    C 端月活增长稳健，疫情之后在线办公习惯成功留存在用户中。

    根据公司一季报披露，截至2020 年3 月，金山办公主要产品月活用户达到4.47 亿（不包含金山文档产品），其中PC 端月活用户达到1.68 亿，移动端月活用户达到2.71 亿，其他产品如金山词霸等月活用户接近0.1 亿。随着疫情得到控制，企业纷纷复工，部分投资者曾担忧金山办公的月活将进入一个短期的下行通道。但根据QuestMobile 数据的监控，金山办公的移动端月活整体在疫情之后维持高位，并未见明显下滑。结合考虑海外月活的自然增长，我们预期二季度金山办公的月活仍能维持增长态势。

    多管齐下提升会员付费率。我们观察到金山办公以多种方式积极推进付费率提升。如金山办公和QQ 音乐推出了联名会员，买WPS超级会员即送QQ 音乐豪华绿钻一年，有效实现了流量互导。 2020年“618”购物节期间，金山办公推出159 元/18 个月的促销活动，以借助流量转化更多用户。6 月28 日，金山办公联合知名主持人汪涵在淘宝直播进行直播带货，当日整场销售超过10,869 张超级会员年卡，销售额破百万元。

    信创业务推进，进入兑现期。根据新华网报道，6 月24 日第四届世界智能大会举行“云签约”活动。天津滨海新区44 个项目参加活动，其中内资项目34 个，投资总额达154 亿元人民币。金山办公天津总部项目为其中重点项目之一。公司将在高新区设立天津总部，依托完善的信创产业生态，打造云计算、云存储和移动计算能力AI 研发中心。根据中国日报报道，6 月15 日江苏省信息技术应用创新大会在无锡召开，金山办公亦为首批签约厂商，入驻江苏省信创基地。类似的，广西等地也传来好消息，金山办公和广西大数据发展局于6 月18 日签订战略合作。信创之外，金山办公还和联合国教科文组织签署战略合作，在一带一路国家分享中国创新成果，将“中国软实力”带到全球。

    估值建议

    我们维持公司2020/2021 年盈利预测和评级不变，考虑到公司MAU 增长超预期、云业务推进以及信创业务逐渐兑现，我们上调中期收入预测并上调目标价22%至373 元，对应市值1,718 亿元。

    自我们首次覆盖给出“跑赢行业”评级以来，金山办公股价持续亮眼，基本面发展多次超出我们预期。我们看好公司中期收入、利润端的持续靓丽增长。我们期待中长期公司在能力边界上的更多延展，以及在海外等领域的商业化进程推进。

    风险

    信创政策不及预期，个人端付费转化推进不及预期。