华西股份(000936)公司点评：加码收购索尔思股权 布局光芯片-光模块全产业链

　　事件

    　　公司发布公告，拟增加收购索尔思光电5.68%股份，叠加已有持股以及前期公告的收购计划，若收购完成，公司将合计持有索尔思光电60.36%股权。

    　　本次交易的先决条件为前次收购交易完成。

    　　我们点评如下：

    　　公司计划合计收购光芯片/模块重点企业索尔思光电60.36%股权，产业转型升级迈出实质步伐。索尔思掌握自主高端光芯片自产能力，已经进入电信和数通市场主要客户，有望进入业务发展快车道。

    　　公司拟追加以2403 万美元（约合人民币1.72 亿元）对价收购索尔思光电5.68%股权，收购完成后上市公司将合计持有索尔思光电60.36%股份，索尔思光电将被纳入合并范围。索尔思拥有自主研发和生产的光芯片，目前全球前五的大型数据中心及电信设备客户均是索尔思主要客户，2019 年索尔思在江苏金坛建成投产光芯片及TO 封装工厂，中国台湾芯片厂产能也在持续扩张。2019 年索尔思光电实现营业收入1.63 亿美元，约合人民币11.4 亿元，2020 年一季度索尔思光电实现营业收入4360 万美元，约合人民币3.10 亿元，收入体量可观。

    　　5G+云计算驱动长期成长，索尔思光电有望凭借自主高端光芯片，强化核心竞争力。

    　　2020 年国内5G 大规模建设正式启动，5G 独立组网建设将带动接入-传输-核心网各个环节光模块需求高速增长。数据中心市场受益云计算持续快速发展带来的流量持续增长，叠加产品迭代升级，对高速率数通光模块需求持续增长，400G 等新一代产品开始起量，带来产品价值量的进一步提升。

    　　索尔思光电在电信和数通市场主要客户渠道完善，随着公司核心高端光芯片产能持续爬坡、产品导入逐步完成，公司有望掌握光模块产业链核心环节，盈利能力持续优化，受益5G 和云计算带动的电信及数通光模块行业持续旺盛需求，进入收入和利润持续高速成长阶段。

    　　盈利预测及投资建议

    　　针对索尔思光电，我们选取可比的光模块企业，参考PS 指标进行横向比较。

    　　光模块/器件行业可比公司2020 年PS 9.8 倍，2021 年PS 7.1 倍。按照我们对索尔思的收入测算（报告盈利预测仅针对原有业务，索尔思备考测算见正文），按2020 年计算标的资产合理估值174 亿元，按2021 年计算合理估值160 亿元。由于公司拟收购60.36%股权，则对应部分合理市值约101亿元。

    　　针对华西股份原有业务，由于化纤行业属性以及公司未来收入利润增长相对平稳，参考同行业平均11.3 倍市盈率，按2020 年5.87 亿元归母净利润计算，合理市值约66 亿元。则若公司收购事项完成，我们预计并表后整体目标市值167 亿元，重申“买入”评级。

    　　风险提示：收购进度慢于预期、标的资产成本和费用优化进度慢于预期、行业需求低于预期、技术研发风险