餐饮行业深度：鸟瞰餐饮零售化产业全景 把握万亿市场变革机遇

　　从餐企自身发展看，线下餐厅为初期品牌建设和收入利润发家之本，发展最核心传统指标是展店和同店；但由于门店的消费时间和空间均易达上限，餐饮企业推动收入和利润还有另外一个抓手，就是具备杠杆效应的餐饮零售化方向。我们认为，餐企向零售化发力具备四大先天优势——品牌力、洞察力、营销力、供应链，且零售化转型可将该优势规模化变现，进一步打破餐厅的销售时间和空间界限，叠加本次疫情下使得餐企线下堂食业务冲击较大，或将触发更多大型餐企对食材预制化、上游整合化、餐企食品化、服务标准化等四大餐饮零售化趋势，有望让餐企从5 万亿的餐饮赛道，向15 万亿与“吃”相关的整体行业（餐饮+食品+食材+供应链）延伸布局，把握市场变革机遇，成为零售化的转型元年。对此，本篇报告将从前端餐厅零售升级、中端线上渠道、上游市场供应量三个层面来对产业链全景的动机及趋势进行剖析，并按图索骥，试图探寻投资机会和相关标的。

    　　前端餐厅：外卖、食材半成品、食品&IP 产品为三大零售化变现方式，有望打开餐厅消费半径及场景，进一步提升坪效及利润，看好相关布局餐企海底捞、广州酒家。

    　　1）外卖：为餐企零售化雏形，可实现5 公里内消费场景延伸，但缺点是需求仍集中在每日用餐高峰，且顾客高度看重性价比，现以中低价位的快餐小吃茶饮为核心品类；本次疫情下，火锅、酸菜鱼等高客单餐企加速布局外卖，并倒逼火锅餐企通过包装、赠品、打折等方式弥补其配送短板。目前传统火锅餐企、纯线上火锅品牌和生鲜平台等三大参与者齐推下，有望加快C 端市场的孵化进度。2）食材半成品：指净菜、生鲜半成品、预制食品等半成品菜外送（该类菜品原材料及调料均已配好，可实现3-5 分钟在家快速出菜，满足80 后和90 后快节奏下的烹饪需求）；进入门槛相比外卖显著提高，成功要素是要对上游供应链和中央厨房实现布局，再发力半成品菜则可将加大其批量生产和成本优势；且外送需求实现了向非用餐高峰期转移，可极大优化餐厅闲置产能。目前国内B 端半成品菜发展比C 端成熟，但本次疫情下消费者居家做饭次数骤增，加速了半成品菜C 端化配送的市场培育，未来潜在空间大；看好今年3 月联手蜀海共推半成品菜“开饭了”的海底捞、关注加大推广半成品菜的盒马鲜生；3）食品&IP 产品：已完全脱离堂食形态，实现了消费时间、空间、规模的限制；进入壁垒同样较高，成功要素是需要在C 端具备已广泛打开品牌影响力，规模较小的餐企布局可用OEM 模式，规模化后可对上游食品生产基地布局；形式包括爆款菜肴、季节性单品、IP 类衍生品等三大零售化形态，发展比半成品菜更成熟但更“低调”；核心看好粤菜酒楼起家并已实现广式速冻和月饼零售化的广州酒家，及关注推出众多IP 创意水杯、端午中秋等季节性食品的星巴克。

    　　中端平台：可加速整个餐企零售化发展进度和渗透，推动餐饮行业整体做大，看好相关企业美团点评。1）预点餐环节：美团旗下美团/大众点评APP 可实现提前团购、下单，美团为商家开发的餐饮管理系统，可较显著提升店内点餐、下单、结账效率；2）外卖环节：美团外卖、饿么么等APP 广泛联结了餐饮门店和消费者，为各类型餐饮企业外卖形式实现的关键一环；3）半成品菜和零售食品环节：美团APP 上线“美味到家”频道，为餐饮门店售卖零售化产品提供平台；2B 业务美团快驴可为餐企提供食材送货上门，极大节约餐企的时间和人工成本；饿了么则上游打通有菜、下游自建配送体系蜂鸟，已实现对超过10 万家餐饮企业提供食材配送服务。

    　　上游供应链：为餐厅规模效应核心+食材半成品发力基础，上游布局更优者餐饮零售化实力更强，且B2B 食材配送潜力可期，关注蜀海供应链、永辉彩食鲜、美菜、宋小菜等企业潜力。1）相比西餐连锁，传统中餐过去难出连锁巨头主要系菜肴多样、烹饪难量化、厨师需求大培育期长，且在没有上游供应链支持下，餐厅数量增多后反而提升了管理难度和口味把控，制约了餐企扩张。复盘海外龙头麦当劳、必胜客等规模化经验，中央厨房和餐饮供应链布局为餐企在门店规模化扩张后较多采取的上游布局，一方面可利用规模化带来的食材及配送成本压缩、简化前端餐厅烹饪程序和租金人效优化，另一方面可为后续餐厅的食材半成品对B 端和C 端配送业务等提供硬件基础。2）考虑到国内餐企连锁化发展较晚但为大势所趋，且对标美国餐企CR50 市占率达27%，国内餐企CR100 市占率仅6%，国内未来B2B 食材配送需求潜力可期。3）基于餐饮上游供应链发展机遇，我们核心关注两类企业：一类为上游供应链深度布局且具备规模效应的餐企龙头海底捞；另一类则为专注于B2B 餐企食材配送且具备龙头效应的企业：①服务餐饮大B 客户食材供应的蜀海供应链、永辉彩食鲜；②专注于中小B 端餐企的美菜；③专注于农贸市场的中小零售商供货的宋小菜等。

    　　对标美国，物流硬核保障+餐饮连锁化大趋势，我国餐饮供应链潜力可期。1）纵观美国餐饮供应链，上游农业规模化+中游冷链发展快+下游西餐标准化，诞生Sysco等餐饮供应链龙头（2019 年营收达601 亿美元；净利润16.7 亿美元；总市值324 亿美元）。2）反观中国，耕地碎片化+中游冷链起步晚+连锁餐饮占比小且食材标准化低，使得国内餐饮供应链龙头出现时间相对较晚，但预计未来在B 端连锁餐饮及食堂机构需求提升、餐厅和消费者对标准化和半成品化的食材需求提升下，国内餐饮供应链行业需求及龙头发展同样潜力可期。

    　　投资建议：看好疫情催化下餐饮零售化加速布局，并有望打开跨业态发展机遇的优质标的，继续推荐餐企龙头海底捞、九毛九、呷哺呷哺；餐饮零售化标的广州酒家、颐海国际；中端平台商美团点评。

    　　风险提示：新冠肺炎反复风险，门店扩张进度不及预期，食品卫生质量风险，管理能力不及预期，原料上涨超预期风险，行业竞争加剧风险等。