中国国旅(601888):618免税折扣力度加大 公司盈利有望继续上行

类别:公司 机构:民生证券股份有限公司 研究员:顾熹闽 日期:2020-06-22

离岛免税、机场免税渠道折扣力度加大,销售规模有望加速增长

    本次618 电商节期间,国内免税渠道促销力度超过以往:日上上海线上app 首次专门开辟618 专属活动专区,多件爆款商品享受多件购买65-85 折的优惠;离岛层面,海口日月广场免税店线下全场香水化妆品5 折起、8 折封顶,10 款畅销单品68 折;海南免税官方商城限时24 小时68 个口碑爆品6 折起、68 折封顶;美兰机场免税店大牌商品6折促销,全场3 件85 折起,折扣力度远超以往。我们预计,受618 折扣活动力度加强影响,6 月免税渠道整体增速或将维持4-5 月的高增态势。

    离岛免税+线上新零售业务有望驱动公司业绩进一步上行

    离岛免税新政落地在即,客单价有望迎来历史性突破。据21 世纪财经报道,持续8 年的单件免税品行邮税起征点或有望从8000 元大幅度拔高,离岛免税政策有望迎来自诞生之日起,最为重要的一次调整。我们此前报告测算,行邮税调升有望推动海南免税销售客单价由2019 年的3513 元增长至2021 年的6561 元,预计2021 年全岛免税销售规模有望达到320 亿元。同时,我们认为公司新零售业务具备一定盈利能力,且在远期有望维持一定规模:(1)从监管和政策层面而言,目前会员购+离岛免税补购业务均按政策规定,缴纳税费,虽然税费成本增加,但考虑无租金和扣点影响,因而在不考虑折扣影响下,当前会员购+离岛免税补购业务的净利润率应接近10%;(2)从中免自身经营动力而言,新零售业务一直是公司过往力图突破的方向,2014-2017 年公司在中免商城、海南回头购等业务上均有尝试,惟彼时受制于规模效应不足,且政策和品牌层面亦有限制;(3)品牌对模式认可度,我们认为一是中韩免税市场规模逆转趋势不变,品牌商对中国市场的资源投放力度将不断加大,二是会员购+离岛补购更多替代的是居民原有海外代购及跨境电商平台消费(以上渠道仍需有出境或到访海南),对品牌有税渠道冲击较为有限,同时随跨境电商平台、海外代购的销售回流至免税渠道,也有利于品牌规范国内市场价格体系;三是中国化妆品市场仍是国际巨头的兵家必争之地,头部品牌对市场份额的争夺,或倒逼品牌在免税新零售渠道加大资源倾斜力度。

    投资建议

    结合最新参数调整,上调公司2020-22 年EPS 至1.96、3.59、4.9 元,对应PE 各为43.9/23.9/17.5 倍。公司2016 年以来历史估值平均为40 倍,伴随明年盈利增长,当前PE 估值仍具吸引力,维持“推荐”评级。

    风险提示:

    离岛免税政策落地进展不及预期;公司存货减值力度超预期。