重庆啤酒(600132)：资产注入按计划推进 长期成长性有望持续增强

　 事件概述

    　　6 月21 日，公司发布重大资产购买及共同增资合资公司交易预案。嘉士伯香港拟将重庆嘉酿股权以现金形式转让给上市公司，双方共同将嘉士伯广东、昆明华狮、新疆啤酒、宁夏西夏嘉酿等公司股权注入重庆佳酿。本次交易对价尚未确定。

    　　 二、分析与判断

    嘉士伯履行注资承诺，交易方案基本确定

    　　 2013 年，重庆啤酒成为嘉士伯集团成员。根据承诺，嘉士伯将于2020 年底前将其与重庆啤酒存在潜在竞争关系的国内啤酒资产注入上市公司。2020 年3 月27日，重啤与嘉士伯签署了《谅解备忘录》，对增资意向进行了初步约定。本次公告发布后，注入方式基本得以确定：1）嘉士伯香港将所持48.58%的重庆嘉酿股权以现金形式转让给上市公司。2）嘉士伯咨询以所持嘉士伯工贸100%股权、嘉士伯重庆100%股权、嘉士伯广东99%股权、昆明华狮100%股权认购重庆嘉酿新增发股权，增发完成后嘉士伯咨询将持有重庆嘉酿48.58%股权，重庆啤酒将持有重庆嘉酿51.42%股权。3）嘉士伯啤酒厂向重庆嘉酿转让所持新疆啤酒100%股权、宁夏西夏嘉酿70%股权，重庆嘉酿以现金收购。交易完成后，嘉士伯国内啤酒资产中盈利能力较强的优质资产将基本注入上市公司。

    　　 拟注入资产组在2019 年实现收入72.75 亿元，同比+24.7%；归母净利润7.62亿元，同比+63.5%。拟注入资产成长性强，资产质量优异、净利率超10%，高于上市公司净利率水平。按股权比例注入后将增厚上市公司业绩3.92 亿元，约占2019年上市公司净利润的60%。预计资产注入完成后，将极大增厚上市公司利润规模水平。不过本次公告并未透露交易对价。

    上市公司产品矩阵进一步完善，西部市场竞争力明显强化根据交易预案，嘉士伯在新疆、宁夏、云南、广东、华东等地所拥有的优质啤酒资产将全部注入上市公司。交易完成后，公司将拥有嘉士伯、乐堡、凯旋1664等国际高端/超高端品牌，同时拥有重庆、山城两个本地品牌，以及乌苏、西夏、大理、风花雪月、天目湖等地方强势品牌。公司将形成从国际高端品牌到地区强势品牌的完整覆盖，成为啤酒行业上市公司中品牌覆盖最全、最广的公司之一。从市场布局看，本次交易完成后，上市公司的核心优势区域市场将从重庆、四川、湖南等地扩展至新疆、宁夏、云南、广东、华东等全国市场。从销售渠道来看，嘉士伯拟注入资产所处市场的分销网络将补强上市公司现有分销渠道。

    疫情短期影响有望消退，公司长期成长性有望持续增强2020 年5 月，中国规模以上啤酒企业产量408.1 万千升，同比+14.6%。得益于需求恢复以及今年天气情况较热，啤酒行业基本面正处于快速修复中。2020Q1 公司销售占比70%左右的现饮市场受冲击明显，4 月份工厂出货量已恢复正增长，5月份出货量总体乐观。目前全国各地餐饮、夜店等渠道的经营正逐步复苏，疫情对公司业绩的短期冲击在逐步消退。我们认为，Q2、Q3 旺季动销的恢复有望抚平Q1疫情对公司业绩的负面冲击。公司目前正积极加大中高端产品的投放力度，加强易拉罐产品比重以适应大型商超及线上渠道的销售需求。总体看，短期疫情不改公司长期成长性。而未来资产注入实现后，预计公司的成长性将得到进一步增强。

    　　 三、盈利预测与投资建议

    　　在不考虑资产注入的前提下， 预计20-22 年公司实现营业收入为35.19/38.46/40.85 亿元，同比-1.8%/+9.3%/+6.2%；实现归母净利润5.32/6.63/7.59 亿元，同比-19.0%/+24.6%/+14.5%，折合EPS 为1.10 元/1.37 元/1.57 元，对应PE 为56/45/39 倍。2020 年啤酒板块整体预期估值为47 倍，公司估值略高于板块水平；考虑到嘉士伯注资落地，预计未来公司业绩增速将快于可比公司平均水平，维持“推荐”评级。

    　　四、风险提示

    　　疫情影响超预期、资产注入进度不及预期、玻璃瓶及大麦价格异常上涨、高端产品推广不及预期、食品安全风险等。