中公教育(002607)重大事件快评：高筑墙 广积粮 职教培训龙头王者恒强

　　事项：

    　　近期，国考笔试、各地省考笔试/面试以及事业单位、教师等招录公告陆续发布，扩招趋势明显，部分考试时间已定。鉴于此，我们跟踪分析各招录进展及公司业务情况，分析公司短期及中长期成长路径。

    　　国信社服观点：1）招录公告陆续发布，预计国考、省考笔试面试等相对集中于6-8 月，下半年公司有望迎来收入确认高峰期，全年收入预计仍有支撑。2）疫情期间公司逆势招贤纳士，扩招教师几千人；此外公司稳步推进基地建设，长期有望提升公司产品供给能力及品牌形象。3）未来短期关注招录板块，中线关注考研等学历提升，长线关注技能培训，递进发展支撑未来成长，结合我们今年3 月29 日深度报告《我们到底在看好公司的什么？》，维持5-6 年后公司收入规模有望翻两番预期，中长线成长空间可观。4）投资建议：维持公司2020-2022 年EPS 0.38/0.51/0.65 元，对应PE78/58/45x。疫情预计会影响今年收入确认节奏，但随着近期招录及复课推进、各赛道扩招，同时考虑到公司提前销售锁定客户、逆势纳贤保证产能等举措，预计全年收入相对仍有支撑；中长期市占率有望继续提升，基地建设不断推进，从1（公考）到2（教师）、从2 到3（考研）、从3 到N（社会公共服务、IT、医疗、建工等）的平台孵化能力可能超预期，中长线成长空间广阔，增长确定性强，维持“买入”评级。

    　　评论：

    招录公告陆续发布，笔试/面试有序推进，预计下半年迎来收入确认高峰期，全年仍有支撑结合我们此前的持续跟踪，线下培训于4 月底5 月初解禁。招录公告也陆续发出，招录动态直接影响培训及收入确认进度，具体招录进度如下。

    　　国考：6 月6 日，国家公务员局发布消息，中央机关及其直属机构2020 年度公务员考试录用、公开遴选和公开选调面试工作将于近期陆续启动，具体面试方式、时间安排和有关事项将在各单位面试公告上公布。此前，国考笔试于2019 年11 月24 日举行，今年1 月，国考笔试成绩和合格分数线公布，但受疫情影响，各部门面试时间纷纷延后。

    　　截至2020 年6 月14 日，部分单位已完成面试or 发布面试公告，并采取现场+视频面试的方式降低风险。整体来看，结合我们的持续跟踪，线下培训于4 月底5 月初解禁，国考面试时间则多集中在6 月中下旬，仍有较为充足的线下培训时间；再配合疫情期间的线上培训，预计公司的国考面试培训收入相对有支撑；预计收入的确认将发生在Q3。

    　　省考：6 月上旬，继山东后（四月公布考试公告）又有四省（福建、四川、内蒙古、河南）陆续发布省考招录公告，具体如下表所示。目前已经统计到的公布了招录人数的省市区共11 个，合计扩招52%，其中内蒙古扩招近四倍。

    　　在“六保六稳”政策指导下，疫情发生后公布的招录人数扩招更为明显。具体考试时间上，结合已公布情况，预计笔试主要集中在7-8 月份，因此国考面试培训收入确认预计将集中在8-9 月。此外值得注意的是省考联考格局发生变化，2019 年有24 省市参加省考联考，目前已有过往联考省份单独发布了省考招录公告，预计各地会根据疫情防控情况分别开展招录，相对的错峰笔试下，有利于减轻公司产能负荷。

    　　事业单位：疫情影响下，国家稳就业政策明显，广东、江苏、宁夏、贵州等省市招录力度均高于去年，预计今年事业单位整体将明显扩招。人社部三月曾下发通知，要求今明两年事业单位空缺岗位主要用于专项招聘高校毕业生，含择业期内未落实工作单位的高校毕业生，且今年对户籍、学历要求均有下降趋势。综合来看，考虑到今年事业单位扩招及就业形式，我们预计事业单位报名人数仍有望增长，有效支撑参培人数。

    　　教师招录：各地目前陆续发布教师招录公告，扩招趋势明显。此前教育部公布，“特岗教师”计划将在2020 年增加招募规模5000 人，今年招募规模将达到10.5 万，同时将招收40 多万毕业生补充中小学和幼儿园教师队伍，采取“先上岗、再考证”的举措，进一步加强中小学和幼儿园教师配备。结合我们的持续跟踪，周口、三亚等地市部分学校在去年无教师招聘公告情况下新增招聘公告，再加上就业难、教师待遇提升等，教师岗位吸引力增加。

    　　考研： 考研复试基本已于5 月中上旬结束，随后考研录取及调剂工作展开。截至6 月15 日，北京邮电大学、四川大学、大连理工等学校已相继公布考研录取名单。预计公司考研板块培训收入将在Q2-Q3 确认。

    　　整体来看，4 月下旬以来，国考面试、省考笔试面试等公告陆续公布。时间节奏上，公告发布距考试仍有一定时间，且线下培训已复课。预计国考面试、省考笔试等主要集中在6-8 月，中公前期则通过提前销售锁定了部分客户，Q1末预收款同增29%，再加上公司疫情期间扩招教师提升产能，也有助于支持较为密集的培训需求，因此判断公司Q3 收入预计相对有支撑。招录规模上，各赛道扩招明显，也有望支撑公司全年收入。

    疫情期间逆势纳贤，加强全国基地布局，提高产品供给能力疫情期间公司逆势招聘，扩充师资团队。结合公司官方招聘微信公众号及我们的持续跟踪，今年以来公司不仅没有压缩人员，反而利用疫情逆势储备了几千名老师，例如公司5 月26 日发布“千人招聘计划”等等。提前储备师资虽然会在疫情期间相对提升公司经营成本，但招录陆续恢复后则有助于公司率先抢占培训市场，有利于短期产能的供应（以防后续招录扎堆），从长远来看也能为业务持续扩张奠定基础。

    　　基地布局方面有序推进，初具规模。上市以来，随着公司品类的拓展丰富，公司开始逐步布局基地建设。2019 年6月，公司与湖南轻盐投资公司共同投资成立湖南轻盐中公教育科技有限公司（公司出资90%），负责中公湖南区域总部及学习基地建设。同年9 月，公司以2.29 亿元竞拍得济南市济阳县1321 亩土地，计划用于学习基地和中公图书智能化仓储总部建设。2019 年12 月，公司收购以1.73 亿元收购辽宁中成置地公司，计划利用中成置地拥有资产建设辽宁区域总部及学习基地。2020 年2 月，公司以3.83 亿元购买冠诚·九鼎国际1 号楼资产，计划用于建设陕西区域总部及学习基地。截至目前，部分基地已投入使用，其他项目则正处于有序建设中。

    　　基地主要布局公司收入大省，有助于提升产品供给能力和公司形象。从公司已建成和在规划中的培训基地来看，公司在华东/东北/华北的基地密度最高（北京3 家，山东2 家，安徽、江苏和辽宁各1 家），华东/东北/华北对收入的贡献作用亦最大（2019 年三地贡献收入比例25.0%/17.5%/16.4%）。此外，公司还在华中/华南/西北/西南的核心城市武汉/广州/西安/成都设立基地，加强区域辐射作用。基地的使用有助于改善公司产品供给能力（比如长培训周期产品），提高产品性价比，支撑考研、IT 等新业务爆发；而且随着公司产品的丰富，基地的利用率也会提高；基地也可以作为公司培训员工的场所。

    　　成长看点：疫情预计影响今年收入确认节奏，招录、学历提升、职业技能递进发展支撑未来成长今年Q1，受疫情影响，2、3 月公司线下授课基本全部暂停；同时受部分招录活动及考试推迟影响，部分培训业务的预收款在Q1 未达到收入确认条件，综合作用下公司Q1 收入同比下滑6.22%。再加上公司疫情期间厉兵秣马扩招教师，为后续业务复苏及扩张做准备，综合作用下扣非业绩下滑27.83%。Q2，随着招录逐步复苏，以及公司Q1末预收款增长相对良好（同增29%）支撑，预计Q2 较Q1 经营环比有所改善，但增长预计仍受招录考试进度限制。

    　　参考陆续公布的省考笔试时间和国考面试时间，预计6-8 月将迎来笔试、面试高峰期，因此Q3 可能会迎来收入确认高峰。整体来看，若后续疫情稳中向好、招录逐步放开，在各赛道招录扩招、考生培训相对刚需背景下，公司2020全年经营预计仍相对有支撑。

    　　疫情不改此后成长逻辑。结合我们今年3 月底外发的中公教育深度报告《我们到底在看好公司的什么？》，公司目前已形成了招录板块、学历提升、职业技能提升培训三大板块，呈现递进式发展。一看招录板块，目前公司是招录培训板块NO.1，今年上半年受疫情影响收入确认节奏被推迟，但全年预计仍有支撑；未来5 年参培率/客单价提升有望助推招录市场翻倍，公考、事业单位、教师类培训单个赛道预计可达到200-300 亿左右，市场加速集中下公司招录收入空间上看300 亿，此外服务类综合招录规模有望达到80-100 亿。二看考研等学历提升业务，共享招录客群优势，教研打磨+高校渠道扩张破局，2020 年扩招19 万催化，5 年后规模有望50 亿，比肩2019 年公考。三看技能培训（例如医学资格、建造师、IT、财会等），共享招录/考研的教研/客群，5 年规模展望20 亿，比肩2019 年教师招录。

    　　短期关注招录板块，教师业务后来居上，未来规模有望超越公考培训。招录板块是公司最成熟的业务，继公考、事业单位考试培训之后，教师类培训后来居上，并做到教师细分赛道市占率第一，也再次验证了公司跨赛道复制扩张能力。结合我们今年3 月底外发的公司深度《我们到底在看好公司的什么？》，教师招聘每年约招40-50 万人，规模明显高于公务员和事业单位。而且考虑到教师缺口明显、教师待遇提升、就业承压等，预计未来两年教师招聘需求会进一步释放，中长期也有望持续增加。我们估算2020 年教师类培训行业规模约150 亿+，5 年后预计可达300-350亿+，规模有望超公考。而中公教育作为龙头则有望受益于行业及市占率提升，预计5 年左右教师类培训收入规模可达90-100 亿+，未来有望超过公考培训。

    　　强化公益服务岗位，有望再造一个事业单位。近几年公共部门消费扩张的趋势明显，基层医疗、扶贫、警察、军队改革等岗位招录明显增多。今年2 月25 日国务院常务会也提出，要增加基层医疗、社会服务等岗位招募规模。预计未来几年这部分招录规模有望持续扩容。根据爬虫不完全统计，估算2019 年基层服务等综合类岗位招录人数在20-30 万左右（仅三支一扶即20 万+），接近或超过事业单位。我们估算综合类招录赛道规模目前约20-40 亿元，5年后规模有望达到80-100 亿；其实若考虑到我们未统计到的其他零散岗位需求，并不止100 亿规模。公司凭借招录培训体系，有望快速精准地把握这类需求，有望再造一个事业单位。

    　　中线关注考研板块，尚处爆发期，未来有望撬动学历提升。结合我们此前深度报告，考研科目相对多样、标准性差，培训需求分散且更专业化。市场参与者也众多，但早期多以名师驱动、部分采用加盟等方式扩张，再加上考研培训专业课难度大，至今未出现有绝对优势的龙头，而中公教育后来居上，2019 年考研培训收入估算达7-8 亿，市占率位居前二。中公考研业务模式坚持去名师化、小班制，目前培训以公共课培训为主，成立相应公共课研究院；而专业课和面试培训的个性化和专业性更高，难度更大，公司则通过布局高校渠道、积累教研师资（目前考研教研人员近2000 人）等开拓发展。近两年研究生扩招明显（2019 年扩招19 万），预计未来学历要求提升、就业压力增大背景下考研人数会继续节节攀升，估算5 年后考研培训市场规模可达200-250 亿，中公收入规模有望达40-50 亿+。

    　　长线关注职业技能提升，教研+客群协同助力。职业技能提升板块品类多样、专业性强（部分细分领域类似考研培训）、客群多元且分散（在校生/求职or 跳槽人员等）、需求节奏慢，总规模预计上千亿，整体非常分散（估算2017年CR3=2.5%），但部分细分赛道已有部分培训机构崭露头角。公司拓展职业技能提升的优势主要在于教研、渠道部分与招录、学历提升板块重合，有望发挥协同作用形成合力。具体来看，未来IT、医学资格、建造师等职业技能培训有望成为新的增长极。以医学资格为例，医学资格考试包括医师资格考试、执业药师考试、护士资格考试及相关卫生职称考试等，每年仅医师资格考试、执业药师考试、护士资格考试报名人数就达200 万+；建造师资格考试2019年的报名人数达100 万+。而且这些行业对有执业资格的专业技术人才需求远未达到饱和。整体来看，我们预计未来5-10 年左右公司有望培育出10 个左右3-5 亿收入的职业技能培训子门类，长线整体规模可观。

    投资建议：从1 到2、从2 到3、从3 到N 的平台孵化能力可能超预期，维持“买入”评级维持公司2020-2022 年EPS 0.38/0.51/0.65 元，对应PE78/58/45x。疫情预计会影响今年收入确认节奏，但随着近期招录及复课推进、各赛道扩招，同时考虑到公司提前销售锁定客户、逆势纳贤保证产能等举措，预计公司有望在疫情后凭借研发及渠道优势快速提升市占率，全年收入相对仍有支撑；中长期市占率有望继续提升，基地建设不断推进，从1（公考）到2（教师）、从2 到3（考研）、从3 到N（社会公共服务、IT、医疗、建工等）的平台孵化能力可能超预期，结合我们今年3 月29 日深度报告《我们到底在看好公司的什么？》，维持5-6 年后公司收入规模有望翻两番预期，中长线成长空间广阔，增长确定性强，维持“买入”评级。

    风险提示

    　　宏观、疫情、政策、自然灾害等系统性风险；招录节奏低于预期；培训产能供给不足；新业务拓展不及预期；市场竞争加剧；人力资源流失等。