钴行业跟踪系列之二：从龙头嘉能可说起

前言：小金属和大公司的碰撞，不可绕开的嘉能可

    钴是极具价格弹性的能源金属品种，这与之高度集中的供给格局密切相关。而凭借拥有全球三分之一的钴矿供应，嘉能可的一举一动对钴价格走势都有着至关重要的影响。本文将聚焦于嘉能可，深度分析其钴业务及其对钴市场的影响。

    什么成就了嘉能可的能源和金属霸主地位？

    嘉能可是世界最大的大宗商品贸易商，全球第一大钴、锌生产商、第四大铜矿生产商和最大的动力煤海运出口商，当之无愧的全球能源与金属霸主。自成立以来逐步完成从贸易商向生产商的拓展。在“自产+贸易”的模式下，贸易贡献稳定现金流，自产则充分享受周期的波动，共同提升了嘉能可的市场影响力。

    嘉能可的钴身价起底：Katanga、Mutanda、INO、Murrin Murrin

    嘉能可的钴资产包括世界最大的两座铜钴矿资源Katanga、Mutanda 和镍钴资源INO、Murrin Murrin 以及两座精炼厂，2020 年钴产量指引中值为2.8 万吨金属量。（1）Mutanda 由于氧化矿耗尽，开采不再具备经济性，预计将停产至2022 年；（2）Katanga 是未来两年嘉能可钴的支柱项目，WOL 技改后30 万吨铜和3 万吨钴产能正在积极爬坡中，后续钴产能有望提高至4 万吨/年，项目预计于2020Q2 达产，2020 年的产量预计为2.4-2.6 万吨金属量；（3）镍钴资产Murrin Murrin 和INO 钴产量稳定，预计合计保持在3500-4000 吨金属量。

    隐形的手——嘉能可如何影响市场？

    锌和钴是嘉能可最具控制力的两大金属品种，嘉能可锌和钴的生产决策像一只隐形的手，搅动着金属价格走势。本文复盘了嘉能可2015 年50 万吨锌减产以及2019 年Mutanda 停产事件，对其减产背后的动机以及对市场的作用进行分析。我们认为Mutanda 停产更多是出于经济性原因的刚性停产，且其极高的生产成本使得提前复产可能性较小，因此对未来两年钴供需的改善具备持续性，后续更应关注供给边际收缩下，需求预期回暖以及产业链补库带来的钴价反弹。

    如何量化分析2020 年嘉能可钴现货供给？

    嘉能可钴销售主要有长单和现货两种模式，其中现货对钴价的影响更大。经量化测算，2019 年末嘉能可钴库存在2-4 万吨之间，结合2.8 万吨的产量指引以及3.2 万吨的长单锁定量，嘉能可2020 年可流通现货钴供给或在2-3 万吨之间。但考虑到Mutanda 停产以及当前钴价较为低迷，嘉能可2020 年去库动力较弱，实际现货供给或大大低于2-3 万吨水平，市场有效钴供给或将进一步收缩。

    风险提示： 1. 新能源汽车产销量不及预期；

    2. 供给释放高于预期，价格下跌。