房地产产业链系列专题研究一:资本赋能 穿越周期

类别:行业 机构:克而瑞证券有限公司 研究员:董浩 日期:2020-06-11

地产行业销售规模见顶,房企盈利能力承压,竣工趋势性修复拐点已现。

    1)2019 年全国商品房销售面积17.2 亿方,同比微降0.1%,增速较2018年下滑1.4PCT。在城镇化率增速放缓、棚改逐渐退出历史舞台、政策调控高位维稳、居民端杠杆率快速上升的历史背景下,料全国商品房销售规模或于2019 年见顶。2)2019 年SW 房地产板块销售毛利率31.5%,较2018年下滑0.9PCT,港股样本房企毛利率28.9%,较2018 年下滑3.6PCT,房企短期盈利能力承压。3)2019 年竣工面积达9.6 万亿方,同比+2.6%,增速相比于2018 年+10.4PCT,其中12 月单月竣工面积3.2 亿方,同比+20.2%。竣工增速修复拐点已现,后期有望迎来持续回升。

    多渠道介入产业链,房企寻破局路径。

    1)快速扩容的精装修市场。当前我国一线城市精装房市场相对成熟、行业集中度较高,预计随着市场逐步下沉,三、四线城市及沿海旅游地区精装房市场价值将逐渐凸显。此外,竣工回升趋势的高预见性、城镇化进程与可支配收入的提升将为成品房市场提供充足动力。2)通过介入产业链上下游相互赋能已成为头部房企共识。资本加持深度绑定房企及家居建材公司的共同利益,双方赋能实现跨周期的穿越:于房企:1)通过优质投资标的的长期发展获得可观财务收益;2)战略协同以辅助公司主营业务。于产业链企业:1)增加订单的确定性;2)资金注入缓解现金流压力; 3)相互赋能打造产业链生态集群。

    下游产业链迈入存量博弈、强者恒强时代。

    1)地产下游产业链普遍进入存量博弈,行业集中度提升的时代。其中,(1)低集中度但行业龙头初现:建筑五金行业里的坚朗五金,照明行业的欧普照明,防水建材行业的东方雨虹;(2)高集中度且多元龙头竞争:涂料行业、白色家电行业、厨电行业;(3)低集中度且多元龙头竞争:瓷砖行业、木质门行业、定制家具行业、床垫行业。2)低集中度但龙头初现行业享有估值溢价。从估值角度,下游产业链2020PE(E)普遍在10-20 倍左右,而低集中度但龙头初现的行业,例如建筑五金行业里的坚朗五金,照明行业的欧普照明,防水建材行业的东方雨虹,估值能够达到20 倍以上。

    风险提示:政策调控力度不及预期,行业销售下滑超预期,疫情影响超预期,地产竣工恢复不及预期等。