龙元建设(600491)调研简报：盈利能力持续提升 有望受益公募REITS细则落地

　　一、分析与判断

    民营建筑工程龙头，借力PPP 持续进行业务升级转型公司前身为浙江二建股份，系A 股房建板块第5 家上市公司。2014 年起公司抓住国内PPP 模式发展浪潮积极向市政、基建方向转型，2019 年公司房建类订单由过去的97%下降至41%，其中毛利更高的公路、市政类项目占比持续提升。公司至今获得PPP 订单总量逾800 亿元，是PPP 项目承接规模最大、经验最为丰富的龙头民企之一。凭借多年来在PPP 投资建设运营方面的积累，公司逐步打造起集基建投资、项目管理总包、资产管理为一体的龙元生态，发展建筑背景下的混业经营，近三年来毛利率和净利率持续提升。

    加速拓展装配式建筑、运营管理等新业务，盈利能力持续提升2019 年公司通过产业整合和技术集成，加大了装配式建筑业务的布局力度。公司旗下大地钢构是国内知名建筑钢结构企业，具有钢结构工程专业承包壹级等多项资质。全资子公司龙元明筑已成功研发更新S-SYSTEM 高性能钢结构全装配住宅产品2.5 产品体系，装配率达95%以上，极大提高管理和运营效率，有效缩减投资开发单位的管理环节，降低管理风险。随着在手PPP 项目逐步进入运营期，未来公司在市政道路养护、停车场、学校、医养结合、教育等领域的运营收入比重有望持续提升。除建立自身精简、高效的运维体系外，公司积极引入累计117 家优质运营商，通过联合协作的方式进一步提升PPP 项目运营效率，充分发挥协同效应，实现互利共赢。

    聚焦长三角区域优质项目保障回款，未来有望受益公募REITS 政策落地公司坚持承接优质项目，在过去两年的行业寒冬中依然能够维持快速增长。2019 年公司70%的收入来源于财政收入较好、回款保障性较强的浙江、上海等华东地区，当年经营活动现金流回正，彰显较好的风险把控能力。4 月30 日，证监会联合发改委印发公募REITS 试点通知，具备专业团队和对行业有深刻理解的企业有望率先受益。未来随着相关细则及税收优惠的落地，公司周转速度有望获得进一步提升。

    　　二、投资建议

    　　我们看好基建稳增长政策的持续落地。公司在手订单充沛，龙元生态的建立和装配式等新业务布局将进一步提升其盈利能力。我们预计公司2020~2022 年EPS 分别为0.74、0.82 和0.90，对应当前股价PE 12/11/10x，低于可比公司14x 的2020年平均预测PE，首次覆盖，给予“推荐”评级。

    　　三、风险提示

    　　1、在手项目建设不及预期；2、基建政策落地不及预期；3、行业竞争加剧。