九洲药业(603456)：江苏瑞科复产 原料药板块业绩具备弹性

事件

    6月8日晚，九洲药业发布公告，子公司江苏瑞科年产100吨亚胺培南、500吨柳氮磺吡啶、50 吨索非布韦项目及相关的配套设施恢复生产。

    简评

    2019年4月，由于瑞科所在园区的供热公司进行安全检修停止供热，园区内工厂皆受到影响而停产。九洲药业自4月18日起对瑞科进行停产和生产线升级检修，。从在产的品种来看，江苏瑞科主要负责生产公司4-AA等培南前端产品、亚胺培南、格列齐特、磺胺二甲氧嘧啶等品种，不乏原料药业务的核心品种，是九洲旗下核心的原料药生产基地之--。

    九洲于2015年收购江苏瑞科，2019 年在仅一季度进行生产的情况下实现收入1.17亿元，净亏损7392万元。其中上半年亏损1352万元。由于响水事件后原料药行业环保压力进一一步加大，多个厂区先后有停产情况，瑞科的一-些主要品种如4-AA等出现了较为明显的涨价，虽然产能陆续恢复但是行业整体的成本提升将仍会使终端价格高于停产之前，将对瑞科的业绩有推动作用。参考2019H1瑞科的业绩，假设今年瑞科能够实现盈亏平衡，将对公司原料药板块增加约7000万元净利润，对应2019年公司原料药板块约1亿的净利润（以10%净利率测算）有明显增量。

    苏州瑞博工厂在2019年底顺利完成交割后，对于3个协议品种的生产注册变更的进程正稳步推进中。诺华已向FDA提交注册变更申请。我们仍然维持此前的预期，推测3个品种合计有望在2020-2022年为九洲分别带来6.8、14.1、17.8亿左右的CDMO订单收入增长，对应公司2019年CDMO板块7.57亿的总收入有可观的增量，将助力九洲的CDMO业务收入规模快速提升。

    跨国药企对于小分子产能的外包提升和全球性产能转移仍在持续进行。尤其在COVID-19疫情影响下，包.括欧美、印度等地的原料药、CDMO企业产能受到一定的影响，中国市场的原料药、CDMO企业有望承接更多的订单份额。同时跨国药企在疫情下对于自身的供应链、存货周期管理有可能进一步调整，短中期内有望对国内的特色中间体、原料药和CDM0订单提供增长量。九洲药业主要原料药品种均在全球范围内占据较高的市场份额，同时在CDMO领域具有较强的技术能力和质量、规模优势，我们推测公司有望迎来订单量的提升。

    盈利预测及投资评级

    九洲药业是国内原料药+CDMO业务龙头企业之一，尤其在CDMO领域具有较好的成长能力，在完成诺华苏州工厂和签订供货协议的契机下，公司CDMO业务能力将有望快速提升，尤其在2021年将实现业绩的快速提升。我们预计公司2020-2022年的归母净利润分别为3.52、5.77、7.30亿元，对应的增速分别为47.9%、64.0%和26.6%，对应EPS分别为0.44、0.72、0.91 元/股，对应当前股价的PE为55、34、26倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    苏州瑞博FDA审计时间低于预期；CDMO项目获取和执行不及预期；后续订单获取不及预期。