新宝股份(002705):“摩飞”模式取得成功 内销自主收入高速增长 毛利率继续提升

类别:公司 机构:广州广证恒生证券研究所有限公司 研究员:王亮 日期:2020-06-09

  事件:

      (一)根据海关出口数据,2020Q1 我国小家电出口金额58.2 亿美元,同比下降20.0%(2019,350.2 亿美元,+5.0%)。其中,电咖啡壶和茶壶(851671 类)2020Q1 出口金额2.8 亿美元,同比下降27.6%(2019,18.7 亿美元,+6.0%);电热烤面包器(851672 类)2020Q1 出口金额1.5 亿美元,同比下降22.4%(2019,9.1 亿美元,+3.0%);食品研磨机和榨汁机(850940 类)出口金额4.9 亿美元,同比下降19.4%(2019,28.8 亿美元,+5.3%)。

      (二)2019 年公司营业收入91.2 亿元,同比增长8.1%;归母净利润6.9 亿元,同比增长36.7%。公司国内市场拓展取得积极成效,国内营业收入增长50.6%。

      公司自主品牌 Morphy Richards(摩飞)实现国内销售收入近6.5 亿元,同比增长350%左右。2020Q1 公司营业收入19.6 亿元,同比增长4.1%;归母净利润1.2 亿元,同比增长39.9%。

      点评:

    电热类(厨房电器):外销受疫情影响较小,摩飞拉动内销自主高速增长。

      (1)2019 年公司电热类厨房电器收入为46.4 亿元,同比增长5.9%。根据海关出口数据,2019 年电咖啡壶和茶壶(851671 类)出口量8799 万台,公司咖啡机出口份额近40%,我们估算,2019 年公司咖啡机收入为20.8 亿元,同比增长8.6%。我们预计,2020-2022 年公司咖啡机收入分别为21.4 亿元、22.5 亿元和23.9 亿元,增速分别为3.0%、5.2%和6.2%。(2)我们估算,公司电热水壶出口份额近15%,2019 年公司电热水壶出口量超1000 万台,外销收入7.3 亿元,内销收入3.4 亿元,电热水壶总收入约10.7 亿元,同比下降7%。我们预计,2020-2022 年公司电热水壶收入分别为10.3 亿元、10.8 亿元和11.7 亿元,增速分别为-3.6%、4.5%和8.1%。(3)2019 年公司自主品牌摩飞在电热领域,除了咖啡机、电热水壶,多功能锅成为网红爆款,我们估算以多功能锅为主的摩飞其它电热类收入约为2.5 亿元,拉动公司电热类整体增长。我们预计,2020-2022 年摩飞电热类厨房电器整体收入分别为5.5 亿元、7.9 亿元和10.1 亿元,增速分别为65%、44%和28%。(4)加上多士炉、面包机和电烤箱等品类,我们预计2020-2022 年公司电热类厨房电器收入分别为48.5 亿元、53.3 亿元和58.2 亿元,增速分别为4.4%、9.9%和9.2%。

    电动类(厨房电器):外销受疫情影响较小,摩飞拉动内销自主高速增长。

      (1)2019 年公司电动类厨房电器收入为23.5 亿元,我们估算外销收入20.3 亿元,内销收入3.2 亿元。考虑疫情影响,我们预计2020-2022 年公司电动类厨房电器外销收入分别为18.4 亿元、20.3 亿元和20.7 亿元,增速分别为-2%、10%和2%。(2)内销自主品牌摩飞搅拌机主打爆品战略,推动电动类产品内销收入高速增长。我们估计,2019 年摩飞搅拌机收入为1.5 亿元,同比增长1.5 倍;  摩飞其他电动类收入1.6 亿元。我们预计,2020-2022 年摩飞搅拌机收入分别为3.4 亿元、5.1 亿元和6.6 亿元,增速分别为120.3%、50.0%和29.4%;摩飞电动类整体收入分别为6.4 亿元、9.5 亿元和12.4 亿元,增速分别为100%、50%和30%。(3)2020-2022 年公司电动类厨房电器收入总额分别为26.3 亿元、31.3 亿元和34.6 亿元,增速分别为11.9%、19.1%和10.3%。

    公司家居电器和其它主营(净水机和个护电器等)ODM 稳定,净水和个护领域的专业自主品牌已产生收入。 (1)根据海关出口数据,2019 年我国空气净化器出口量为2105 万台,同比增加19.4%。2019 年公司家居类电器(空气净化器、吸尘器、电熨斗等)收入为11.9 亿元,同比增加3.4%。我们预计,2020-2022年公司家居类电器收入分别为12.1 亿元、12.0 亿元和11.9 亿元,增速分别为2.0%、-0.8%和0.4%。(2)2019 年公司其他产品(净水器、个护等)收入为7.4 亿元,同比增长17.1%。我们估计其中净水机约有2.7亿元,个护(电动牙刷等)约有3.8 亿元,其中的自主品牌已有部分收入。我们预计,2020-2022 年公司其他产品收入分别为8.8 亿元、9.1 亿元和9.3 亿元,增速分别为19.6%、2.7%和2.7%。

    自主品牌摩飞国内收入实现3.5 倍增长,公司内销毛利显著提升。(1)目前摩飞的品类包括咖啡机、搅拌机、电热水壶和其他(多功能锅、干果机等)。2019 年,摩飞实现收入6.5 亿元,同比增长350%。2019年公司内销收入16.8 亿元,同比增长51.3%;摩飞占内销收入38.7%。(2)持续创新孵化+扎实的制造能力+新零售运营,摩飞打造爆款能力至少两次得到有力证明,公司在搅拌机和多功能锅取得的成功经验,将复制到更多的品类和自主品牌中。(3)我们预计,2020-2022 年摩飞收入分别为11.8 亿元、17.4 亿元和22.4 亿元,增速分别为82%、47%和29%;公司内销整体收入分别为24.0 亿元、30.1 亿元和35.8 亿元,增速分别为43%、26%和19%。(4)2019 年公司毛利率23.7%,同比提高3.1pct;内销自主品牌摩飞占比提升带动公司整体毛利率的提升。我们预计2020-2022 年公司整体毛利率分别为24.6%、25.3%和26.2%。

    盈利预测与估值。(1)我们预计,2020-2022 年公司营业收入分别为97.8 亿元、107.7 亿元和116.1 亿元,增速分别为7.2%、10.2%和7.7%。(2)暂不考虑汇率变动的影响(汇兑损益+投资损益+公允价值变动),2020-2022 年公司的净利润分别为8.4 亿元、10.4 亿元和12.4 亿元,增速分别为21.8%、23.8%和19.4%,三年复合增速21.6%;EPS 分别为1.04 元、1.29 元和1.54 元。我们按2020 年预计EPS 的34.6 倍估算,合理股价为36.09 元,较2020-06-04 收盘价33.24 元有8.58%的涨幅空间,给予公司“谨慎推荐”的评级。

    盈利风险提示。1、如果国外经济波动过大影响消费,从而影响公司外销收入;如果国内宏观经济不景气影响小家电需求,从而影响公司内销收入;2、原材料价格波动过大减少毛利率;3、汇率波动使得公司外汇金融工具的公允价值和投资收益变动较大,从而影响净利润。