面板行业(二):从周期修复到价值转换

类别:行业 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:郑震湘/佘凌星/陈永亮 日期:2020-06-05

  短期价格回暖或优于预期。疫情冲击导致面板厂需求下降,欧美消费刺激下终端表现在二季度优于预期。当前价格已回落到前低附近,短期价格修复或优于市场预期。

      产能扩张尾声与行业竞争尾声双重作用。面板产业的国别转移顺序为日本、中国台湾及韩国、中国大陆。这轮中国大陆主导的投资在11 年逐渐起量,在21 年进入尾声,可见的确定性开出产线仅有2020 年京东方B17、惠科绵阳线,2021 年华星光电T7。考虑韩国厂退出,供给边际缩小,产能格局大幅改变。

      高世代线与低价格,是平均尺寸的主要推动力。电视消耗80%液晶面积,在过去十年保持2 亿出货量上下,需求增长的驱动力是平均尺寸不断增大。

      2019 年平均尺寸为46.7 寸,基本保持每年1~1.5 寸的增长。根据测算,平均尺寸每增长1.2 寸,可以消耗一条10.5 代线产能。

      杜邦分析价格弹性,ROE 有望快速修复。大陆厂商净利率表现优于海外厂商,在行业寒冬逆势提升份额,在景气上行放大ROE 修复。景气传导下,面板龙头有望迎来ROE 修复。

      这轮周期不同于以往,行业周期性有望减弱。随着韩国厂商退出,意味着这波产业转移基本完成。测算大陆双龙头在有望获得全球40~50%份额,逐渐掌握千亿美元显示面板市场的定价权。同时,巨额资本开支的落幕,企业的自由现金流有望大幅修复。

      京东方面板龙头地位加强,柔性AMOLED 逐渐起量。京东方在面板行业的地位长期崛起趋势不变,AMOLED 有望逐渐贡献盈利,在全球显示产业话语权与日俱增。随着Capex 尾声与行业竞争尾声,公司盈利能力有望修复,同时FCF 大幅提升,具备长期投资价值。

      TCL 科技经营效率高,大尺寸收入占比高。半导体显示与金融业务双轮驱动,公司六条产线双子星布局,EBITDA 利润率排名业内领先,OLED 进展超预期。公司大尺寸收入比重高,受益于TV 弹性较大。随着行业修复,双寡头格局成型,TCL 科技有望释放较强业绩。

      风险提示:韩厂退厂不及预期、全球贸易纷争影响、测算误差风险