中泰证券(600918)：齐鲁之子剑指全国 后起之秀前景可期

　　核心观点

    立足齐鲁地缘优势显著，剑指全国力争上游。1）中泰证券2001 年成立，其前身为齐鲁经纪、齐鲁证券，早期为经纪类券商，后逐渐发展为中大型综合券商。公司近10 年九次获评证监会A 类A 级或以上券商。2）公司为山东省国资委绝对控股，是山东省属唯一一家券商，地缘优势明显。3）公司逐渐站稳券商行业第二梯队，总资产、净资产、营收、净利润均跻身TOP15；ROE、杠杆率等核心指标均位于上市券商中上游。经纪等传统业务优势明显，此次IPO 以及后续再融资机遇将助公司发展重资产等创新业务。

    经纪以齐鲁为根基开启财管转型，投行依托股东资源扬长补短。1）经纪业务是传统优势，截至19 年公司营业部284 家，不逊头部券商，山东省内优势尤其明显，并向其他富裕地区扩展版图，16-19 年股票成交额市占率由2.4%提升至的2.6%。投顾建设与金融科技位居行业前列，投顾数量及IT 投入均列行业10 名左右，为财管转型奠定基础。2）依托股东资源，IPO 实力较强，项目集中于山东等东部沿海，尤其以传统制造业项目见长。债券承销快速攀升，近5 年内规模排名由39 提升至9。借助注册制改革东风，扬长补短，加速大投行业务融合转型，提升专业能力。

    加码重资产创新业务布局，把握机遇加速资管转型。1）公司传统自营业务以方向性投资见长，权益占比高，收益波动大，近年来加速发展FICC、衍生品等客需型交易投资业务，力求转型实现平滑增长的稳健收益。2）依托经纪优势，两融市占率2.5%左右，稳居第10。政策利好释放且资本实力增强，紧抓两融发展机遇持续提升。3）资管规模持续下降，主动管理占比较高（70%）但费率偏低；公司把握大资管时代机遇加速转型，公募基金或成为突破口。

    　　财务预测与投资建议

    我们预测公司2020-2022 年BVPS 分别为4.74/5.13/5.59 元，按照可比公司估值法，对应20PB 估值为2.1 倍，对应股价9.95，首次覆盖给予增持评级。

    　　风险提示

    系统性风险对非银金融企业估值的压制；成交量、IPO 情况、自营投资业绩存在不确定性。次新股流通盘小，公司股价波动较大。