有友食品(603697)：泡凤爪行业单寡头 品类和渠道扩张推动业绩稳增长

　　核心观点：

    　　休闲泡卤制品行业收入500+亿元，有友市占率有望持续提升。公司主营休闲泡卤制品，15-19 年收入/归母净利润CAGR 为7.6%/13.5%。

    　　19 年公司泡椒凤爪收入8.4 亿元、占比83.7%，其他产品收入体量0.5亿以下。（1）根据Frost&Sullivan ，18 年我国休闲泡卤制品行业空间500+亿元，有友市占率2%左右。（2）包装类泡凤爪行业收入30 亿元，有友单寡头位置稳固。19 年有友泡凤爪收入8.4 亿元、市占率28.1%；第二梯队企业收入1-2 亿元、市占率7%以下。受益单寡头地位、口味和渠道扩张，公司泡凤爪和休闲泡卤制品市占率有望持续提升。

    　　泡凤爪单寡头地位成就较强定价权，品类和渠道扩张进一步加强竞争力。（1）产品：泡凤爪单寡头地位稳固，有较强定价权，16-19 年公司凤爪均价CAGR 为10.5%。公司具备强研发力，推动产品品类扩张。

    　　（2）渠道：19 年经销商644 家，是唯一形成全国销售网络的凤爪企业。公司持续推动渠道扩张，提升竞争力——加速川渝以外市场扩张（西南以外地区收入占比自15 年31.8%提升至19 年43.8%），加速布局电商渠道。（3）泡凤爪行业知名品牌，预计将持续加强品牌建设。

    　　Q2 渠道补库存推动收入高增长。受益渠道和品类扩张，未来3 年收入有望维持10-15%复合增长。公司20Q2 终端需求持续旺盛且渠道大力补库存，收入有望实现高增长。公司公告20 年收入目标同比增长5-20%，我们预计有望达成15%左右同比增长，提价红利有望开始释放。公司经营稳健，受益渠道和休闲泡卤制品品类扩张以及凤爪行业单寡头垄断地位，我们预计公司未来3 年收入有望复合增长10-15%。

    　　盈利预测：预计20-22 年收入同增16.0%/12.5%/12.3%；归母净利润同增20.0%/17.1%/17.0%；PE 估值26/22/19 倍。参考食品龙头估值，给予其20 年35 倍PE 估值，合理价值25 元/股，给予买入评级。

    　　风险提示：食品安全问题；公司渠道扩张不及预期。