圆通速递(600233):期权激励计划提供发展动力 估值具有吸引力

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:杨鑫 日期:2020-06-01

投资建议

    我们认为中国快递行业市场足够大,可以容纳多家大公司共同生存。圆通速递作为目前市场份额第三的公司,我们认为有望继续保持第一梯队的位置。公司目前估值偏低,我们认为随着竞争格局逐步稳定,具有较大的上行潜力。

    理由

    快递行业成长空间广阔。我们认为在电商的驱动下,业务量未来几年仍有望维持15%-20%的增速。2019 年前5 大省份集中了66%的快递揽收量和48%的派送量,中西部仍有广大发展前景。2019 年国内快递业务量达到621 亿件,相当于美国的4.6 倍,市场空间足够大。我们认为龙头公司通过继续获取市场份额,扩大份额和盈利能力之间的差异,逐渐形成稳定的竞争格局。

    圆通资产投入力度较大,奠定其竞争力的基础:2019 年圆通资本开支33.6 亿元,2019 年单票固定资产(含在建工程和土地使用权)与中通基本持平。随着成本管控持续发力,圆通逐渐追赶行业龙头:2018/2019 年公司单票快递产品成本同比下降8%/14%,主要通过更多精细化管理措施降低干线运输成本和中心操作成本。我们预期由于规模经济和经营管理效率的提升,单票成本仍有下降空间。

    期权激励计划提供动力,实现利益绑定:行权条件包括2020、2021 年扣非后净利润不低于24 亿元和26 亿元。我们预计公司的全货机相关业务扭亏和可转债相关财务费用减少,将对今年净利润产生正面贡献。

    盈利预测与估值

    我们维持2020 年盈利预测不变,由于将2021 年单票收入小幅下调但单票成本维持不变,我们将2021 年的盈利预测小幅下调5%至26.6 亿人民币。当前股价对应2020 年18.2 倍2020 年市盈率(低于中通的28.3 倍和韵达25.1 倍)。如果公司2020 年实现期权激励计划中的净利润目标24 亿元,则估值仅为17 倍市盈率。维持跑赢行业评级和15.67 元目标价,对应22 倍2020 年市盈率和19 倍2021 年市盈率,较当前股价有22%的上行空间。

    风险

    业务量增速低于预期,单价大幅下滑,成本管控效果低于预期。